株の掲示板

2022-01-24 18:20
通常市況
欧州株市況−ドイツ株は軟調　ウクライナ情勢の緊迫化などが重荷

　欧州株は総じて軟調。前週末の米国株安やきょうのアジア株安に加え、欧州ではウクライナ情勢の緊迫化を背景にリスク回避の売りが優勢。英国株は小幅安。通信株や医薬品株が買われる一方、日用品関連株や輸送関連株などが売られている。
　ドイツ株は続落。1月製造業PMI速報値は60.5と市場予想（57.0）を大幅に上回ったが、指標結果には反応薄の展開。小売株やソフトウェア関連株を中心に売りが広まっている。

レイ・ダリオ氏「現金と債券は悪い資産」－株式がより良い投資先

（ブルームバーグ）： ブリッジウォーター・アソシエーツの創業者レイ・ダリオ氏は、現金と債券は良い資産ではなく、株式がより良い投資先だと指摘した。債券利回りと株式リターンの差が縮小する可能性にリスクがあるとの認識も示した。

中国の南部・海南省で開かれている「博鰲（ボアオ）アジアフォーラム」で発言したダリオ氏は、世界は米債をオーバーウエートにし、中国資産をアンダーウエートにしているとした上で、中国の債券市場は比較的魅力があるように見えると語った。

原題：Dalio: Cash, Bonds Bad Assets to Hold, Stocks Better Investment（抜粋）

(c)2021 Bloomberg L.P.

バリュー株 vsグロース株、金利の動きで注目する投資先が変わるワケを徹底解説

株式市場と金利との間には深いつながりがあります。3月3日の連載「『金利が上がると株価が下がる』はなぜ？イールドスプレッドで株価の危険水準を見極めよう」では、“金利が上がると株価が下がる“のは何故かを取り上げました。

詳細はぜひ3月3日の記事を読んでいただきたいのですが、内容を短くまとめると、金利が上がるなら安全性が高い債券投資で利回りが確定できた方が良いと考える人が増えるからです。

そして、金利との魅力度の関係を見るイールドスプレッドは、足元となる4月6日の日経平均株価の29696円で計算すると4.24％であり警戒水準の4％以下にはなっていません。株式投資の魅力は引き続き高いことが分かります。

今回も金利と深い関係がある株式市場についてですが、“投資先選別、つまり物色”についてのお話をしましょう。これからの投資先には“成長株投資が良いか、割安株投資が良いか”ということです。

バリュー株・グロース株って何？
皆さん、成長株と聞いて何をイメージしますか。“GAFA（ガーファ）”という表現を耳にする方もいるかもしれません。Google（グーグル）、Apple（アップル）、Facebook（フェイスブック）、Amazon（アマゾン）の米国のITサービスを展開する大企業の頭文字をとって、こう呼ばれます。

コロナ禍で私たちの生活も大きく変わりました。在宅勤務やフードデリバリーサービスなどの利用が進んでいますが、これらの分野を支えるのもITです。そして、これから更なるIT化が進むと考えられるなかでGAFAの長期的な成長が期待されます。

日本でも同様にIT業界や、エンターテイメント業界など成長が期待される分野、企業などがあります。こうした将来の成長が期待される企業に投資することが“成長株投資”、あるいは“グロース株投資”と言われるものです。

これと対照的な投資方法に“割安株投資”があります。これは“株価が売られ過ぎている企業”に投資するもので“バリュー株投資”とも言われます。とは言え、株価の売られ過ぎという判断は人により様々です。

例えば、過去数カ月間に株価が大きく下がったということもバリュー株を選ぶ1つの目安になるでしょう。東京証券取引所（東証）では東証1部上場企業をバリュー株とグロース株に分類しています。詳細は株価指数ラインナップのウェブサイトに記されていますが、東証はPBR（株価純資産倍率）が低い銘柄をバリュー株とみなします。

PBRは株価を1株当たり純資産で割って算出するものです（株価÷1株当たり純資産）。企業が借金（負債）を返して残った財産は株主のものなので、1株保有していたら、どの程度の金額が株主の財産になるかが1株当たり純資産です。

この1株当たりの財産の価値が市場で正しく評価されているなら、株価は1株当たり純資産と同じ価格となるわけですから、PBRは1となります。そしてPBRが1を大きく下回っているような低PBR株を、株価が売られ過ぎているバリュー株と考えるわけです。その反対のグロース株については、東証ではPBRが他の銘柄に比べて高い銘柄として定めています。

バリュー株とグロース株、どっちがいいの？
出所：ニッセイアセットマネジメント作成

それでは、バリュー株への投資とグロース株への投資で、これまでどちらが良かったのかを確認してみましょう。簡単な確認の仕方は、東証が発表するバリュー株指数とグロース株指数の動きを比較するものです。

グラフの青い線が金利、10年の日本国債利回りです。そして赤い線で示したのがバリュー株指数をグロース株指数で割った値（バリュー株指数÷グロース株指数）です。バリュー株がグロース株と比べて大きく上昇すれば、相対的なパフォーマンス比較となるバリュー株指数÷グロース株指数が上昇します。

グラフを見ると、2010年以降バリュー株指数÷グロース株指数の値がおおむね下落しています。これはバリュー株投資のパフォーマンスと比べると、グロース株へ投資した方が良かったことを表しています。とりわけ2019年以降のグラフの急落は大きく、グロース株投資が特に良かった場面になっています。

このバリュー株指数÷グロース株指数ですが、これまでは国債利回りとほぼ連動して動いてきました。ただ2020年にかけては、国債利回りとバリュー株指数÷グロース株指数に大きな乖離が見られます。しかし今年に入って金利が反転を見せる中で、バリュー株指数÷グロース株指数も反発を見せています。

今後、これらの間の乖離が縮小する動きが予想されます。つまりグロース株よりもバリュー株が相対的に優位となることです。

なぜ今後はバリュー株が優位となるのか
出所：ニッセイアセットマネジメント作成

では、なぜ今後はバリュー株が優位となる予想なのかを説明しましょう。次の図で、成長（グロース）株の“価値”について考えてみます。

図の左側（緑）はこれまで続いている金利が低い時代のグロース株の価値についてです。グロース企業は遠い将来に大きな利益が得られるものと期待されます（矢印(A)）。現在の株式の価値を考えるには、現在の利益に加えて、期待されている将来の利益を現在ベースに換算する必要があります。

もうすこし分かりやすく説明しましょう。例えば、今1万円をもらうのと遠い将来に1万円をもらうのではどちらが嬉しいでしょうか。「今もらうとすぐ無駄使いしてしまうから、将来もらった方が良い」と思う人もいるかもしれません。そうだとしても、遠い将来まで使えないなら、銀行に預けたりする分の利息も合わせて将来受け取りたいと思うのではないでしょうか。これは「今の1万円は遠い将来は1万円＋利息分と同じ価値」ということになります。この利息については金利が低い時代なら少なく、金利が高い時代なら多くなります。

これを別の面から見てみましょう。例えば将来1万円を受け取るには、今、いくら預金すればよいでしょうか？金利が高くて受け取る利息が多いなら今、預金する必要の金額は少なくて済むはずです。対照的に金利が低くて受け取る利息が少ないなら、預金が多くなければなりません。これが経済学的に言えば、「割り引き」価値の考え方です。

話をグロース株に戻します。金利が低い時には、期待されている遠い利益を割り引いて現在の価値になおしても（図の(B)）、割り引きで引かれる額が大きくはなりません（図の(C)）。しかし、金利が高くなると、割り引いた価値が小さくなります（図の(E)）。つまり、「金利が低い時はグロース株の価値が高いですが、金利が高まるとグロース株の価値は下がる」ということです（図の(C)と(E)の大きさの違い）。

先の「金利とバリュー株指数÷グロース株指数」のグラフを振り返ってみましょう。足元の金利が上昇したことで、グロース株の魅力度が下がると同時に、相対的なバリュー株の魅力が高まりバリュー株のパフォーマンスが良くなりました。これが足元のバリュー株指数÷グロース株指数の反発です。

今後はどんな業界に注目？
東証の定義によるとバリュー株は低PBR銘柄でした。今はどんな業界が低PBRなのでしょうか。東証のウエブサイトには規模別・業種別PER・PBR（連結・単体）一覧があります。例えば、前月となる3月末の低PBR業種を見ると、1位が鉱業（0.4倍）、2位が銀行業（0.5倍）となっています。

さて、今後の金利の行方を予想するとどうなるでしょうか。新型コロナ感染への対策が不透明ななかで、景気への配慮もあり目先の金利が上昇する傾向はなり難いと考えられます。一方、自動車や半導体関連などを中心に製造業の回復も見られており景気回復期待のなかで長期的な金利上昇は見込まれます。

こうしたなかで足元は金利とバリュー株指数÷グロース株指数との間の乖離が縮小の流れから、バリュー優位が期待されるでしょう。PBRで言えば、1倍を大きく下回る銘柄は注目されます。

吉野貴晶（ニッセイアセットマネジメント 投資工学開発センター長）

日本株の好調は続かない？「株価は最大12％下落する」と言えるワケ

2020年11月以降、日本株の上昇の主な背景には、新型コロナウイルスのワクチンの実用化・普及や米国の追加経済対策などによる、世界的な景気回復への期待、さらには米FRB（連邦準備制度理事会）をはじめとした主要国中央銀行による未曾有の金融緩和が続くことへの期待があったと考えられる。いわば、「景気V字回復期待」と「スーパー金融相場」という、“2大エンジン”によって、日本株は約30年半ぶりの水準を一時回復した格好だ。しかし、この状況はいつまで続くのか。今回は、日本株を押し上げている“2大エンジン”の推進力がいつまで続くのか、またエンジンの効果が切れた場合、日本株はどうなってしまうのかを予想する。

【詳細な図や写真】図表1：製造業が業績改善を牽引、非製造業も増益へ（出典：QUICKより筆者作成）

●日本企業の業績見通しは、良い・悪い？

　はじめに、株価に影響を与える要因である景気回復の状況を確認したい。

　これを確認するための1つの指標として企業業績の見通しを見ると、2022年3月期は41％の増益が見込まれている（純利益ベース、市場予想）。2020年度下期に回復基調を取り戻した製造業が54％増益の予想で、当面の牽引役となりそうだ。また、度重なる緊急事態宣言などで業績の底入れが遅れた非製造業も増益に転じると見られている。

　もっとも、ゴールデン・ウィーク前後に上場企業が公表する業績見通しは保守的な内容である可能性が高く、市場が予想するほどの業績改善は確認できないかもしれない。2020年度と同じように、コロナ禍の影響により先行き不透明という理由で、業績見通しを「未定」とする企業も一定程度は残るだろう。

　それでも世界的に経済活動は正常化に向かっていること、保守的な期初予想は日本企業の“恒例行事”となっていることを考えると、株式市場が極端にネガティブな反応を示すとは考えにくい。

●投資家が警戒すべき「2つのポイント」

　むしろ、株式投資家が警戒すべきは「超緩和的な金融政策」と「景気回復ペースに対する市場の見方」だろう。

　FRBは緩和継続姿勢を強調する一方で、3月のFOMC（米連邦公開市場委員会）では米国経済の成長率見通しを大幅に引き上げるとともに、パウエル議長が長期金利の上昇を容認するかのような発言をしている。

　大手銀行の資本規制の基準を緩める特例措置を3月末で打ち切ったことも考え合わせると、「実態経済はしっかり支えるが金融バブルは抑制したい」という意図が見え隠れしているようだ。FRBは緩和縮小の前倒しへの“準備”を株式市場に促しているのかもしれない。

　雇用統計やISM景況感指数など、米国の主な経済指標は力強い内容が相次いでいる上に、ワクチン接種の加速で米国景気の回復ペースがさらに速まれば、株式市場は金利上昇や緩和縮小を意識せざるを得なくなるだろう。

　一方、IMFやOECDが発表した最新の経済見通しでは2021・2022年の成長率予測が上方修正された。株式市場はこうした経済の改善を先取りしてきたわけだが、IMFもOECDも2022年は主要国・地域のすべてで成長率が下がると予測している。

　これは、景気の回復ペースがすでにピークに達しつつあることを意味している。コロナショックからのV字回復が今年の夏頃に一巡すると、変化の先取りを常とする株式市場がファンダメンタルズ（経済の基礎的条件）の改善ペース鈍化をネガティブ材料として受け止め、市場心理の悪化につながる可能性がある。

●何が起こると、日本株は最大12％下落するのか？

　TOPIX（東証株価指数）の12カ月先予想PER（株価収益率）は、2020年後半以降、17倍程度で推移してきた。

　過去5年間の平均14倍よりも高く、2月中旬には一時18倍を超えた。企業業績の改善が確実視されるとはいえ、大規模な財政政策や金融緩和などで株価（市場心理）がかさ上げされていた様子が見られる。

　前述のような要因で市場心理が冷え込み、現在17倍強のPERが仮に（5年平均より高い）15倍まで下がれば株価は約12％強の下落を強いられる。日経平均に単純換算すると3,000円超の下落幅だ。

　加えて、米中対立の再激化も想定しておく必要があろう。タイミングとしては2021年7月の中国共産党100周年という特大イベント終了後が想定される。市場にとっては皮肉だが、この頃までには米国でワクチンの効果が確認され、バイデン政権は対中政策に注力しやすくなるはずだ。

　この場合は金融緩和縮小への警戒が後退するはずだが、2022年以降の景気回復ペースはさらに鈍化することが避けられなくなる。2021年の後半は特に注意が必要だろう。

●まとめ：押さえておきたい3つの論点

　ここまで解説してきたポイントをまとめると、下記のようになる。

（1）日本企業の2022年3月期は41％の増益が見込まれている。すでに回復基調を取り戻した製造業が54％増益予想、非製造業もようやく増益に転じる見込みだ。

（2）米国の景気が回復するほどFRBが緩和縮小を前倒しするリスクが高まる。さらに景気回復ペースの鈍化も株式市場のリスクになり得る。

（3）TOPIXは大規模な財政政策や金融政策でかさ上げされており、市場心理の悪化により12％強の下落余地がある。米中対立の激化も想定される2021年の後半は特に注意が必要だろう。

あるある信用調査会社幹部によれば、「10年続くとされる中小・零細『コロナ構造不況』だが、株価は強弱『K字回復』二極化の勝組が牽引する形で堅調推移が見込まれる」という。

コロナ禍に直撃されて経済が急激に落ち込んだ後、回復する産業と停滞する産業と「2極化」が進むことを「K字回復」という。

急激に全体が回復する「V字」や、落ち込んだままの「L字」と比べられる。コロナ禍からの回復は、急回復の「V字」、低迷が続く「L字」、回復に時間を要する「U字回復」のいずれでもない強い企業がより強く、弱い企業がより弱くなる「K字回復」のような二極化が加速するという見立てだ。

新型コロナ禍からの回復局面では、業種ごとの回復速度の違いだけでなく、貧富の差の拡大や一部の銘柄に限られた株価急騰など多くの場面で「K字」が出現している。

大企業の景況感にも「K字」が顕在化していることが日銀「3月短観」で判明した。その軌跡は「V字回復」ならぬ「K字回復」であり、製造業が右肩上がりなのに対し、「宿泊・飲食サービス」は厳しさを増し「K字」の右下部分のようだ。

景況感が「良い」と答えた企業の割合から「悪い」の割合を引いた大企業製造業の業況判断DIは+5と市場予測を大きく上回り、前回20年12月調査から+15pt改善し19年9月のコロナ前に復活を果たした。

米中など海外経済は昨夏以降回復に転じ、外需依存度の高い製造業に追い風となり業種別DIをみると、コロナ禍で手控えられた自動車など製造業の更新投資持ち直し等を反映し生産用機械+8（+29pt）、電気機械+18（+19pt）等が大幅改善した。

対照的なのがサービス業の停滞であり、大企業非製造業の業況判断DIは-1と前回から4pt改善したがコロナ前19年12月+20と比べれば回復には程遠い。

特に、年明け大都市圏での緊急事態宣言の再発令に外出自粛や店舗の営業時間短縮の動きがサービス業に逆風となり、宿泊・飲食サービスは15pt低い-81と歴史的な低水準に落ち込んだ。

ハイテクなど製造業の回復力の強さとコロナ禍に直撃されたサービス業の停滞という「K字」の二極化である。

コロナ禍で深刻な打撃を受けた中小企業非製造業は雇用の裾野も広く、家計には恩恵がなかなか行き届かない。コロナ禍に直撃された中小・零細企業の多くは内需産業であり、円安による輸入物価上昇が輸出製造業と内需産業の格差を一段と広がる。

いずれにせよ、「コロナ構造不況」は向こう10年にわたって「K字回復」が象徴する産業「二極化」を深化させるが、株価は二極化の「勝ち組」が牽引する格好で堅調裡の推移が見込まれる。

東証の山道新社長「国内外の投資家から選ばれる市場に」

１日付で就任した東京証券取引所の山道裕己（やまじ・ひろみ）社長は８日までに、産経新聞などのインタビューに応じ、１年後に迫った市場再編について「国内外の投資家や上場企業から選ばれる市場になるための重要なステップだ」と述べ、期待感を示した。また「日本全体で国際金融ハブとなる」と述べ、大阪府や福岡県と連携し、国際金融都市の確立に尽力する考えも示した。

　東証は来年４月、現在の４市場から３市場に移行する。このうち大企業向けの「プライム」は、市場で売買される株式の比率や時価総額などの条件を厳しくする。また、今年６月に改訂するコーポレートガバナンス・コード（企業統治指針）を適用する。

　プライム上場企業は気候変動が事業活動や収益に与える影響について情報開示をするか、それができない場合は理由を説明することが求められる。山道氏は「（脱炭素社会の実現は）世界的な潮流だ」と指摘。上場企業に取り組みや情報開示を促し、海外からの投資を呼び込む考えだ。

　東証株価指数（ＴＯＰＩＸ）も見直す。山道氏は「連続性に配慮する」と述べ、３～４年かけて銘柄を絞り込む方針を示した。

　また山道氏は昨年１０月のシステム障害については「衝撃的な出来事だった」と振り返り、市場の安定運営と再発防止の徹底に努める考えを強調した。

日本経済新聞によると、個人投資家の日本株離れが強まっている。東京証券取引所によると2020年度は投資信託が日本株の最大の売り手となり、売越額は3兆272億円と遡れる1983年度以降で過去最大だった。日経平均株価が30年半ぶりに3万円台を回復し、戻りを待っていた投資家による投信の解約が進んだ。若年層のマネーは企業の成長力が高い海外株に向かっている。

3月は日経平均よりジャスダック平均が好調だった理由

3月は日経ジャスダック平均株価の値動きの好調さが目立ちました。3月9日から22日まで12営業日続伸し、2020年1月以来、約1年2か月ぶりの高値水準となりました。12営業日続伸は、2020年5月15日から6月2日の13営業日続伸以来の記録です。

一方、日経平均株価は30年半ぶりに3万円の大台を回復してからは上値の重い展開でした。今回は3月のJASDAQ市場を振り返りながら、中小型銘柄の分析に役立つ情報をご紹介します。

3月のJASDAQ市場を振り返る
JASDAQ市場全体の売買代金において、売買代金の上位10銘柄、上位20銘柄、JASDAQ-TOP20採用銘柄の合計売買代金が占める割合を調べてみました。背景が黄色に網掛けされている部分が、日経ジャスダック平均株価が12営業日続伸した期間です。

JASDAQ-TOP20は、JASDAQ市場に上場する銘柄の中から、時価総額、流動性、営業利益、配当金等を考慮して選定した20銘柄を対象とした株価指数です。つまり、JASDAQ市場での主力銘柄ということになります。

記録的な上昇が続いている期間において、主力銘柄の売買代金は増加基調であった一方、売買代金上位10銘柄、同上位20銘柄の合計売買代金が占める割合は低下傾向にあります。このことから、物色対象が分散していることが示唆されます。

ジャスダック銘柄を分析するには
上場企業の6割弱は3月期決算企業です。東京証券取引所の決算短信作成要領等によりますと、業績発表は遅くとも決算期末後45日以内に開示することが適当であるとされています。10～12月の業績については、2月中旬までの発表で出揃っております。

個人投資家が企業の業績動向を知るためには、決算短信だけでなく視覚的によりわかりやすい決算説明会資料などがあげられます。より多くの開示資料を目にすることで、自己で投資判断がしやすくなるでしょう。

時価総額が大きい銘柄ほど、カバーアナリストが多い傾向があります。個人投資家よりも企業の情報を多く保有しているアナリストによるレポートで、より投資判断がしやすい状況と考えられます。

一方、新興市場銘柄における情報開示は、東証1部上場の大手企業のIRに比べて不足していることが見受けられます。第3四半期の決算発表の説明会が行われない場合もあり、新興市場銘柄の投資判断はその情報量から自己判断がし難いとも言われています。そういった場合に、アナリストのレポートに利用するのもよいでしょう。

時価総額の小さい中小型株は、1人当たりカバーアナリスト数が少ない状況ですが、日経ジャスダック平均株価が連騰している間、JASDAQ市場の主力銘柄では5本のレポートがアップされました（Bloomberg調べ）。レポートを契機として、関連銘柄も賑わったことも考えられます。

また、東京証券取引所では、2022年4月を目処として、プライム市場、スタンダード市場、グロース市場の新3市場区分への移行を目指しています。レポート等をきっかけとして、JASDAQ市場に上場している銘柄の中でも、プライム市場の上場を目指す企業もあることに投資家の関心が集まり、売買が活発化したことも考えられるでしょう。

中長期の資産形成を考え新興市場銘柄に投資をする場合、個人投資家が自ら企業業績の中長期の先行きを予想することは難しいでしょう。新興市場への投資は、個人投資家よりもより詳細な情報を持つアナリストの見解が盛り込まれたレポートを活用することがより有効であると考えられるでしょう。

大どんでん返しのバブル崩壊が到来？ 今の相場は過去の経験が参考にならない（松島修）

【富を拡大するインテリジェンス2.0】

　今、世界はバブルだと言う人と、バブルではないと言う人に分かれますが、現在は今までのバブルとは違うバブルだと判断しています。

　過去のバブル期には経済の熱狂と株式や不動産の相場の熱狂がありました。

　景気が過熱し、株式は適正価格から離れて価格上昇しましたが、今回のバブルは熱狂のないバブルです。

　経済的にも株式市場にも熱狂はなく、中央銀行の無制限の金融緩和（量的緩和）で熱狂的に株価と景気を支えています。

　株価が割高か割安かを判断するのは株価収益率（ＰＥＲ）です。

　昨年の春以降、コロナ騒動で各社の業績が落ちている中、株価が上昇してコロナ以前より高値になっているので日経平均のＰＥＲは２３倍程度まで上昇しバブル水準になっています。

　そして株のバブルより、債券バブルの方が顕著です。

　破綻の可能性がある信用度の低いジャンク債まで買われています。１０年ギリシャ国債は破綻懸念時の金利は４０％を超えていましたが、現在の金利は０・８７％で１０年米国債より金利が低いです。

　危険度が高い債券がリスク度外視で買われているのです。

■株式は管理相場

　今回の株のバブルは中央銀行が無制限の金融緩和（量的緩和）で株を買っていることが原因ですが、これは株価が管理相場になったといえます。

　景気も過熱感がないし、株価が下落しそうになったら国が買い支える管理相場なのでバブルに見えないのかもしれません。

　国（中央銀行）が支えることができなくなったらバブル崩壊で破壊的です。

　インフレになったら金融緩和ができず、株価を支えることもできなくなりますがインフレ傾向にあります。

　今回のバブルの崩壊の処理は普通ではできないので、ダボス会議ではグレートリセットという表現をして、金融や国と国の関係を大変革しようとしているのだと思います。

　常識が大きく変わる時です。

　グレートリセット時の立ち回り方を誤ると、今までのバブル崩壊の被害の比では済みません。

　今までは株や不動産を現金化しておけば何も問題なかったのですが、今回のグレートリセットという名のバブル崩壊は現金でも危険です。

　今の相場は過去の経験が参考にならずにプロが確信を持って間違えると思います。

　同時に今の相場は今の延長線上に未来はなく、大どんでん返しなども想定されるため、最近１２年間に投資の世界に入って今の相場に乗っている人たちも足をすくわれ、大きなダメージを受ける可能性が高いと思います。

　知識を得て準備した人に富が移動する時なので、今後の相場を見ていき富の拡大を狙っていきましょう。

日経平均3万円…「株価が爆上がり」の日本で、これから半年後に起こること

株価は「半年後の経済を映し出す」

　2月15日、日経平均はおよそ30年半ぶりに3万円台に乗った。これに対し、市中に流れるマネーの量が急増し、それが株価を吊り上げているとの意見もある。

　とはいえ、アメリカの連邦準備理事会や日銀が、すぐに引き締めに移るようには見えず、株高はしばらく続く見込みだ。どこまで行くのか、急激に崩壊する心配はないのかと、普段投資をしない人であっても気になるところだろう。

　他方で、株価は「半年後の経済を映し出す」という格言もある。昨年からの世界経済の落ち込みは、コロナ禍による経済活動の抑制が最大の原因だ。

　昨年末からワクチン接種が世界各国で行われ始めると同時に、既存の薬のなかにも、新型コロナに対して効果の高いものが判明しつつある。感染症全般の話ではあるが、気温が高くなると感染の勢いはだんだん弱まってくる。

　こうした要素を勘案すると、新型コロナ禍は、今年の後半にはかなり波が静かになるだろう。ゆえに、今の株高は今年の後半に景気回復が予想されるという楽観的な見通しを裏付けるものと考えられる。

　たしかに、今の株価には、大規模な金融緩和によって後押しされている側面があるのは間違いない。しかし、将来の見通しがあまりに暗いのなら、これだけ株価が上がるはずがないだろう。年内の力強い回復が期待されているのだ。

　株価を分析することで読み取れる実体経済の動向はせいぜい半年先までであり、それ以上の先を読むのは難しい。

　ここ30年間の日本の株価を米国と比較してみると、'90年代は日本が下がり続けているのに対し、米国は堅調に上昇してきた。'00年代に入ると日本もようやく上昇を始めるが'08年のリーマンショックでともに沈没。

　'10年代は、日米ともに上昇し、特にアベノミクスが本格化した'13年以降は、日本のほうが値上がりスピードが若干速くなっている。為替が大きく変動しなければ、この20年ほどの間は、日本の株価はアメリカとほぼ連動しているのがわかるだろう。

　マクロ経済の観点からすれば、アベノミクスは財政政策と金融政策についてGDPギャップを少なくさせ、失業率を最小化させる効果を発揮した世界標準の政策だった。

　これが、良好なマクロ経済環境をまねき、実体経済を回復させ、'13年以降、株価は2・5倍程度になっている。こうしてみると、'80年代にバブルの呪縛に囚われた日本の株式市場は、'13年以降のアベノミクスで、ようやく脱出の糸口をつかんだともいえる。

　米国の株価は、'00年代初めのITバブルの崩壊、'08年のリーマンショックなどで一時的に落ち込むことはあっても、その後はかならず回復して右肩上がりになっている。

　政府がきちんとしたマクロ経済政策をとれば、長期にわたる落ち込みは避けられるということの証左だ。それは、日本でも同じであろう。政策のミスがなければ、一時的な落ち込みはあっても、バブル経済後のような長期の低迷に陥ることはない。

　この株高が落ち着きを見せたあと、いかに対処するかが腕の見せどころだ。

ゴールドマン・サックス証券では、株式市場への「強気」スタンスを維持している。日本株に関しては、収益見通しを引き上げるとともに、金利上昇と適正バリュエーションを精査の上、12カ月先TOPIX目標水準を1940から2150に引き上げている。企業の強い収益見通しを評価しており、21年度のEPS成長率は50％と予想、ROEは8.7％まで回復すると予想している。22年度もグローバルGDP成長に支えられて、4％の売上成長、10％のEPS成長を予想。為替市場における円安進行が、日本企業の業績へのさらなる追い風になると考えている。

米金利上昇時は日本株が優位!?まだまだ株高トレンドは崩れないと見る理由

注目度の高かった日米の金融政策決定会合を通過し、今後内外で株高気運が高まると見ています。

先月には米金利上昇を嫌気して一時波乱展開を示しましたが、米連邦準備理事会（FRB）が経済見通しを上方修正しつつも、利上げには慎重姿勢を維持したことでリスク選好姿勢が再度強まる格好にあります。

すでに3月半ばには米ダウ工業株30種平均は史上最高値を更新、景気敏感的な性格が強い東証株価指数（TOPIX）は日経平均に先駆けて昨年来高値を突破し、FOMC直後には約30年ぶりに2000ポイント台を回復しました。

2月高値以降の調整が厳しかったハイテク株にも売り一巡感が台頭しており、金利上昇と株高が並存するいわゆる業績相場の気配を強めつつあるようにも思われます。

決算期末対応などの処分売りなど、需給悪要因も峠を越した公算が強く、例年パターンに沿った「彼岸底」のタイミングから、しっかりとした春相場がスタートした可能性を感じさせます。

金利上昇が過剰に悪材料視された
米長期金利の1.5％近辺はコロナ・ショック以前の最低レベルにあたり、株価にとって十分に低金利状態といえるものの、年初0.9％水準から急上昇（一時1.6％台）は高値圏・割高ゾーンにあったハイテク株・グロース株にとっては手仕舞い売りの絶好の口実になりました。

ワクチン普及や米バイデン政権の巨額経済対策も重なり、インフレ警戒や金融緩和の出口をも意識させましたし、コロナ禍での巣ごもり需要を取り込んだ企業も少なくなかったことで、経済活動再開をネガティブに捉えられた面もあったかもしれません。

いずれにしても株価調整が厳しいケースも少なくなく、金利上昇が過剰に悪材料視されたと見ています。

過去の金利上昇局面は株の7戦全勝
確かに株価理論上は計算式の分母に当たる金利上昇はマイナス要因となりますが、分子の企業業績（利益）などの改善によってカバーされるケースが大半です。実際に2003年以降の過去7回の金利上昇局面（1％以上の上昇場面）においては、日米の株価指数はいずれも上昇で終えています。

今回のように急ピッチな金利上昇を嫌気して短期波乱を強いられた場面はありましたが、上昇速度の落ち着きとともに株価が出直るケースが多いこともわかります。

今後も景気回復に沿った金利上昇は十分に想定されますが、一方で政策当局による過度な金利抑制策も想定され、金利上昇を伴った株高トレンドは崩れないと判断しています。

とくに日本株に見直しの動き
また、こうした金利上昇場面においては「世界の景気敏感株」とされる日本株が優位となりやすいこともよく知られています。

米金利の上昇がドル高・円安トレンドの支えとなりやすいことも日本株の追い風と言えますが、現実にこの半年強の金利上昇局面（昨年8月以降直近迄）においては、主要国で日本がトップ級のパフォーマンスを示しています。

アベノミクス以降の企業の収益基盤強化や遅れていた日本のデジタル化進展などを評価して、海外勢による日本株見直しの動きも見え隠れしており、日本優位の展開は意外に長続きする可能性もありそうです。

株の物色傾向にも変化が
金利上昇がハイテク株への重荷となったように、物色方向にも大きな影響を及ぼします。過去においても金利上昇時には景況感の改善とともにバリュー株（割安株）優位となるケースが多く、このところのバリュー株・景気敏感株の見直しも従来パターン通りの動きと言えます。

FOMC通過を受けて金利上昇が一服すれば、調整していたハイテク株に反転気運が高まると思われますが、景気回復局面が継続する限り、バリュー堅調も続きそうです。

日米欧の金融政策出そろう　緩和マネーが株価底上げ

　新型コロナウイルス対策で景気を下支えするため、日本銀行をはじめ各中央銀行の金融緩和が長期化し、株価を底上げしている。日経平均株価は２月に約３０年ぶりに３万円を突破。３月１９日は米長期金利の上昇や日銀が発表した上場投資信託（ＥＴＦ）の購入内容変更で反落したが、昨年３月にコロナ禍で急落した１万６０００円台に比べ約１・８倍の高水準だ。中銀が金融緩和を引き締めるタイミングを見誤れば、株価がさらに過熱する恐れもある。

　日銀は１９日、金融緩和策の長期化に備えた措置を決めた。これに先立ち、米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）は１７日、金融緩和を長期継続する方針を改めて表明。欧州中央銀行（ＥＣＢ）は１１日、国債の買い入れのペースを大きく引き上げる方針などを決定した。

　日米欧の景気対策による財政出動や、こうした中銀が大規模な金融緩和で国債を買い入れることで市中に資金があふれ、東京株式市場にもお金が流れ込んだ。

　１９日に会見した日銀の黒田東彦（はるひこ）総裁は、新型コロナ対応として引き上げた上場投資信託（ＥＴＦ）の購入枠の上限１２兆円を、感染収束後も維持する意向を明らかにした。

　ただ、ＥＴＦ購入は東証株価指数（ＴＯＰＩＸ）と連動したタイプに限定する方針も示したため、１９日の日経平均は反落し、前日比４２４円７０銭安の２万９７９２円０５銭で取引を終えた。それでもコロナ禍前に比べれば、高水準であることに変わりはない。

　現在の株価水準が、割高か否かについては見方が割れる。ただ、株価が１株当たり最終利益の何倍かを示す株価収益率（ＰＥＲ）でみると、平成バブルのころと比べ、割高ではないことが分かっている。

　楽天証券の窪田真之チーフ・ストラテジストは、主要企業の令和４年３月期は前年同期比４２・５％増の増益に転じると見通す。その前提で日経平均が３万円で推移すると、東証１部企業全体の４年３月期のＰＥＲは１７・５倍と予測した。

　平成バブル期のＰＥＲは一時、東証１部の平均で６０倍程度まで上昇。ＰＥＲからみて窪田氏は「日本株は企業価値通りに評価されている」と分析する。

　とはいえ、中銀の金融緩和が株価上昇の一因になっているのも事実だ。また、長期金利がさらに上がって企業向け貸出金利も上昇すれば、企業業績の悪化を通じて株を売る動きにつながる。再び新型コロナの感染が拡大し、景気を下押しする懸念も根強い。

コロナ禍での株価上昇は「バブル」か？　今は株の「買い時」か「売り時」か？

コロナ禍によって実体経済は大きな打撃を受けている。2020年の世界経済の成長率は、リーマンショック直後の2009年以来初めてマイナスに転じ、しかも、2009年よりも大きなマイナスとなった。

しかし、日経平均も、ダウ平均も、S&P500も、株価は2020年3月に一時的に大幅に下落しただけで、大きく伸び続けている。喜ぶ人もいる一方で、「バブルではないか？」と心配な人もいるだろう。

長期厳選投資のアクティブファンドである「おおぶね」ファンドシリーズを展開するNVIC（農林中金バリューインベストメンツ〔株〕）で常務取締役兼CIO（最高投資責任者）を務め、今年3月に『先生、お金持ちになるにはどうしたらいいですか？』（ダイヤモンド社）を上梓した奥野一成氏に見解を聞いた。

※本稿は2021年3月時点の情報に基づき、投資に対する考え方を示したものであり、個別の金融商品を推奨するものではありません。金融商品の価値は状況によって変動しますので、購入の可否を含む投資の判断はご自身の責任で行うようお願いいたします。

今の相場はバブルなのか？
コロナ禍によってダメージを受けている経済を救うため、世界各国の中央銀行が大規模な金融緩和を行なうとともに、各国政府が給付金の支給をしています。

リーマンショック後にも金融緩和が行なわれましたが、今回が当時と違うのは、給付金という形で個人に直接お金が回ってきたことです。金融緩和では、金融機関にはお金が回りますが、個人には直接は回ってきません。

そして、お金を手にした個人が、その一部を、ギャンブルとして株式投資に使っているケースもあると思います。

ニューヨーク証券取引所に上場しているコンピュータゲーム小売業者・ゲームストップの株価が、オンライン掲示板に集まった個人投資家たちが大量に買ったことによって一時急騰しましたが、その背景にも、個人が株式投資に使うお金が増えたことがあるのではないでしょうか。

ギャンブル目的のお金が市場に入ってきているとすれば、今の相場はバブルなのかもしれません。

しかし、もしバブルだとしても、だからと言って「今は株の買い時ではない」「早く売るべきだ」ということにはなりません。

断っておきますが、短期間での株の売買を繰り返して利益を得ようとする、ギャンブル目的の株式投資をしたいのなら、それは、いつであってもやめるべきです。そんなことをするのなら、きちんと仕事をして稼いだほうがいい。

資産形成のためには“本当に素晴らしい企業”に投資すべき
一方、資産形成のために長期投資をしたいのであれば、本当に素晴らしい企業を選んで投資すればいい。本当に素晴らしい企業とは、あとでその3要件を述べたいと思いますが、永続的に利益を出し続ける成長企業であって、世界標準で見て、その収益性、成長性の堅確性が高いと考えられる企業を指します。

そういった企業は世界的に見てもそれほどたくさんあるとは思えませんし、しっかりと厳選しなければなりませんが、そんな企業の株を持てば、その企業が働いて稼ぎ出した利益の一部を、株の持ち分に応じて得られるわけです。

これこそが、「他人に働いてもらう」ということであり、自分一人の限られた時間を使って働くだけでは稼げない利益を得る方法です。

そのような本当に素晴らしい企業への長期投資を始めるのに、今の株価は関係ありません。いったん下落したとしても、長期的にはもとの株価以上に戻してくる可能性が高いからです。

逆に言えば、そこそこの企業を選んでしまうとバブル崩壊に捕まってしまい、長期投資という名の単なる「塩漬け」になってしまうでしょう。

このような「そこそこの」企業を選んで投資するのであれば、売買タイミングがすべてであり、株価や相場を気にする必要があるでしょう。

しかし、本当に素晴らしい企業に対して株式投資をすることで、そのような企業のオーナーになるというスタイルの長期投資にとって、最も重要なことは、「売買タイミングを選ぶ」ことではなく、「どの企業を選ぶのか」という、より本質的かつ主体的な選択なのです。

「売買タイミング」を選ばない真の長期投資をするうえでは買い方も重要です。具体的には、貯金（ストック）からではなく、フローとして入ってくる収入から一定額を株式投資に充てて、毎月積み立てていくのがいいでしょう。

そうすると、もし株価が下がった場合は買える株数が多くなり、平均取得単価が下がる。いわゆる「ドルコスト平均法」です。

毎月、毎週、毎日、積立で少額ずつ買うようにすると、「いつ買うのか、いつ売るのか」などというタイミングなど気にならなくなります。相場の上下に一喜一憂するという無駄なことから解放されるのです。そして、「何を買うべきか」に、より集中することができるようになります。

本当に素晴らしい企業の見極め方
では、永続的に利益を出し続ける、本当に素晴らしい企業は、どうすれば見極められるのか。

私は、ファンドマネージャーとして、日々、そうした企業を探し続けています。その際のポイントは、「高い付加価値」「高い参入障壁」「長期潮流」の3つです。

本当に世の中にとって必要で（高い付加価値）、今さら向こうを張って勝負しようとは誰も思わないほどに圧倒的に強く（高い参入障壁）、そのうえで、不可逆的であると言い切れる長期潮流に乗っている事業を行なっている企業に、私たちは投資しています。

皆さんも、投資先を考えるときには、その企業の事業が「高い付加価値」「高い参入障壁」「長期潮流」の3つを満たしているか、仮説を立てて検討してください。

投資は、身体を動かして汗をかく必要はありませんが、頭を働かせて脳みそに汗をかかなければ成功しません。ラクをして儲ける方法などないのです。

PERやPBR、売上、利益率などの数字は、過去を語るものであって、未来を教えてはくれません。チャート分析は、かつて私も債券ディーラーだった頃にずいぶん勉強し、実践しましたが、星占いのようなものでした。

配当利回りで投資先を決める人もいますが、配当の原資は利益ですから、利益を出し続ける企業でなければ高配当を維持できません。また、配当を増やすと、将来の成長のための投資に回す原資が減ることは、理解しておくべきでしょう。

また、個別株投資よりも、インデックスファンドへの投資を勧める人も多いのですが、本当に良い企業もそうでない企業も一緒にしたファンドで、本当に利益が出るでしょうか。

現に、日経平均は、上昇しているとはいえ、1989年12月の史上最高値3万8915円を上回ってはいません（2021年3月8日現在）。30年も高値を更新できないのは、インデックスを構成している企業の総体としての利益が株式投資の基準を満たしてこなかったからです。要は、インデックスの中身の企業の利益の問題なのです。

その点、インデックスでも、S&P500は時価総額などに代表される基準により500銘柄選んで構成しているので、素晴らしく強い企業が多く含まれています。逆の言い方をすれば、時価総額を増大できないような企業はインデックスから排除されるような仕組みになっています。

ですから、S&P500に連動するインデックスファンドなら、長期的に価値が上がっていく可能性が高いと言えると思います。

ちなみに、2019年12月のS&P500は3200前後でした。現在は3800前後ですから、もし今から15％下落することがあったとしても、2019年12月と同水準に戻るだけです。

つまり、投資をするときに大切な視点は、それが価値を生むものなのかどうかで、これはインデックス投資も同様です。大切なのは、インデックスを構成している中身なのです。

騰落率2000%超えの銘柄も、コロナショックから1年 激動の株価値動きを振り返る

世界のマーケットが揺らいだコロナショックから1年。ワクチン接種等、新型コロナウイルスへの対策は進んでいるものの、経済活動の全面的な再開には至っていません。一方で、株式市場では各国の中央銀行による大規模な金融緩和によりコロナ前より高い水準で株価指数は推移しています。

この1年間の日本の株式市場の値動きを振り返ってみましょう。

1年で日本の主要指数はどう動いた？
新型コロナウイルスの流行を契機に投資にまつわる報道も増え、個人投資家層の拡大もしつつありますが、日本の株価指数はどのように動いたのでしょうか。

日経平均株価は実体経済と株価の乖離が叫ばれる中でも上昇を続け、一時バブル以来の3万円を回復したほか、個人投資家に人気のマザーズ上場の銘柄にも買いが集まりました。

また日経平均株価やTOPIXは今年に入りさらに上げ足を早めています。一時期は安定した成長が見込まれる大型株が主導で上昇し、TOPIXに対し日経平均株価の方が上昇する場面もありました。

しかしTOPIXは3月に入り再び高値圏内に回復するまで上昇しています。新型コロナウイルスの状況が変わっていく中で、市場で選ばれる銘柄にも変化が出てきています。

個人投資家で盛り上がったマザーズ市場
では、今回は一時安値から2.5倍以上上昇したマザーズ市場に注目してみましょう。マザーズ市場には新興企業が多く上場し、約35%が情報・通信業を占めているため、近年の業界トレンドも追い風に高い成長性が期待されています。また個人投資家が売買代金に占める割合の半数以上となり、相場の主な担い手であることも特徴と言えます。

月間騰落率と売買代金の関係を見てみると、昨年の春頃、コロナショックから急速に回復した場面で大きく売買代金が膨らみ、指数が高値付近で推移していた10月には例年より2倍程度の売買が行われていました。このことからも、2020年は多くの個人投資家が売買を繰り広げ、市場を盛り上げていたことがわかります。

市場を牽引するマザーズの時価総額上位6銘柄の昨年の値動きを見ても、大きな値動きがあったことがわかります。

特筆すべきはBASE(4477)です。コロナショック時につけた安値774円からなんと高値では17240円をつけており、約22倍の上昇となりました。テンバガーならぬダブルテンバガーを記録しています。

BASEはEコマースプラットフォーム「BASE」や、オンライン決済サービス「PAY.JP」などの事業を展開しており、新型コロナウイルスの蔓延により自粛が余儀なくされる中でのEC需要を見込んだ株価の反応であったと言えます。

たしかにBASE事業のGMVは前年比で+121.8%となり、売上高も前年比で+115.3%の成長を記録しています。一方で純利益の額は6億円程度であり、収益性を表すPERは一時600倍を超える水準まで高騰していました。

理論的に考えると、投資資金を回収するのに600年を要することになります。現在では高値から40%ほど調整して推移しているものの、かなり将来の期待を織り込んだ、やや行き過ぎた株価変動であったと言えるでしょう。

今後はバブル終了へ警戒？それとも押し目買いが有効？
これまでの1年間は、以前よりさらに増した中央銀行の金融緩和を背景としたいわゆる金融相場による株価上昇でした。株式バブルなのではないかと声もあがる中で、ここからは金融相場から業績相場への移行が課題になってきます。

ここ数ヶ月は経済再開への期待から米国の長期金利が上昇し、低金利によって説明がされていたハイバリュエーションのグロース株を中心に売りにおされ、米国を中心として世界的にマーケットが乱れる場面がありました。

一方で金利上昇も一服し、相場も金利上昇への警戒感を持ちながらも一時の下落を取り戻しています。いよいよバブルの終焉かと思いきや軽い調整で済み、再び上昇へと転じていきそうな気配がしてきています。

そうなると、今後は想定の通り業績相場に移行することができるのかが焦点となるでしょう。とりわけ企業の業績が安定するには経済正常化が不可欠であり、その道筋を大きく左右するのはワクチンの接種状況ではないでしょうか。

すでに各国でワクチン接種のスピードに差は出てきていますが、それに伴い感染状況にも差が出てきています。ワクチン接種が進むアメリカは感染者の抑制に成功していますが、新興国ブラジルをはじめ感染者数の増加が止まらない国もあります。

加えて、3月に入り英アストラゼネカのワクチンに副作用の恐れが懸念され、欧州を中心に接種が見送られ始める事態にもなっています。昨年のコロナショックも米国ではなく欧州での感染拡大が引き金となったため、ワクチン接種の中断による欧州各国の感染者数の変化、政策動向には注目が集まります。

また日本においても、現状各国と比べるとワクチン接種スピードが極めて遅い状況になっています。ワクチンに期待できないとなると、目覚ましい感染動向の改善には期待ができない上、景気の観点でも消費の低迷など厳しい状況が続いています。

またオリンピックや選挙などの政治動向も動きが予想されるため、特に日本株投資の観点からは例年は上昇の傾向がある4月に入るものの、警戒感は強めておいても良いかもしれません。

業績相場へ転じ、さらに株価が上昇するかどうかは、やはり新型コロナウイルスの感染動向に安心できるようになるかがカギではないでしょうか。

ショック時はどう立ち振る舞う？
コロナショックからの回復局面では、指数が大きく上昇したこともありますが、個別で見ても目覚ましく上昇した銘柄が多く見られました。一方で下落時に狼狽売りをしてしまい、その後の上昇にも乗れず悶々としてしまった方も少なくないかもしれません。ショック時にはどのように振る舞うのがよいのでしょうか。

もちろん、短期で取引をしている場合は一定の水準まで達した段階で損切等を行うことは非常に重要です。しかし長期の目線でつみたて等をしている場合は、株価の値動きに応じてポジションの取り崩し等は行わなくていいかもしれません。

長期の投資は目先の利益というよりは将来の備え、何らかの目的のために行っているものであり、短期の値動きで決断が揺らいでしまっては本来の目的が達成されなくなってしまいます。

実際、結果論であるものの株価指数は下落前の水準よりも高く推移しているため、株価が下がったタイミングでも積立を続けていた場合は取得単価の低減にもつながり利益の上乗せとなった経験をされた方もたくさんいるでしょう。

日々の値動きも楽しみつつ、長期的な視点とのバランスを保ちながら投資に向き合ってみてはいかがでしょうか。

高所得な医者・証券マンまで投資に走る、日本経済の厳しい事情

現在の日本では世代に関係なく、老後資金への不安が高まっています。そのため、資産形成の選択肢として不動産投資を検討する人も増えていますが、不動産投資には高額な買い物が必要なため、失敗したときのダメージは甚大です。不動産業界で活躍する若手経営者が、厳しい現況と不動産投資のポイントを解説します。※本連載は『いつの時代も不動産投資　ゼロからの成功メソッド』（総合法令出版株式会社）より一部を抜粋・再編集したものです。

景気が悪くなっても、それを生かした「投資法」がある

一般的によく言われていることですが、不動産投資は「ミドルリスク・ミドルリターン」な投資です。株やFXなどの投資商品に比べて、知識と経験を積むことで、ある程度はリスクを把握してコントロールすることができます。

また、始めてすぐに、大きく利益が出るものではありませんが、中長期にわたり、安定した利益を生み出すことが可能です。

景気がよく、いい物件の情報が出て、低金利でローンが受けられるときに不動産を買うことはもちろんいい方法です。マーケット状況がよければ、金融機関から融資を受けやすいため、通常なら買えないような属性の方でも不動産を買うことができる場合があります。

では、マーケットが下がっているときには不動産を買わない方がいいかというと、実はそうでもないのです。景気が悪いときには、悪いときなりの買い方があります。

たとえば、景気が悪くなり、いろいろな企業が倒産し、破産する人が出てきたとします。すると、競売にかけられる物件も増え、不動産を手放さざるをえないケースが出てきます。そうなれば、売り主は一刻も早く現金が必要になります。売り急ぐため、買う側には安く物件を変えるチャンスなのです。

不動産の世界では、安いときに買い、高く売れるときに売ることで、売却益（キャピタルゲイン）を大きくすることができる可能性が大いにあります。

また、経済が安定しているときは、安定しているときなりの買い方があります。その際に買う理由は、「マーケットが安定しているから」です。

不動産投資は、特にサラリーマンが行う場合、物件を買うための資金の融資期間を20年もしくは30年と長期にわたって設定することになります。不動産市場は金融市場と連動しており、だいたい10年から、長くても15年周期でマーケットは良くなったり、悪くなったりを繰り返しています。つまりローンの返済期間を長く設定することで、マーケットのリスクヘッジがすでにできているのです。

ですから、マーケットが安定しているときに買うことで、その後の返済計画の見通しが立てやすくなるわけです。

これが、いつの時代も不動産投資を私がおすすめする大きな理由です。家賃収入に対する返済計画をしっかり立てておけば、大きく失敗することはそうそうありません。

ローンの活用で、相続税等の節税対策に
ローンを使って不動産を手に入れることにより、相続税などの税金対策になるケースがあります。特に親からまとまった財産を相続する予定の人は、早くから相続税対策の一環としてアパート経営を検討している方が多いです。

特に独身で高所得のサラリーマンの場合、控除額が少ないため、不動産を所有している間の所得税が軽減される節税効果が期待できます。また買う方の年齢によっては相続税対策にもなります。

不動産の保有が「インフレヘッジ」になる
他に不動産投資をおすすめする理由として「インフレヘッジ」が挙げられます。「インフレヘッジ」とは、インフレになったときに価値が減少しない資産に投資することで、インフレによる資産の損失を防ぐことを指します。

インフレ時は貨幣の価値が低下するため、現預金や債券で資産を保有していると、資産価値が下がってしまいます。そこで、インフレに伴い価格が上昇する貴金属や不動産などを保有することにより、資産の目減りを防ぐことができます。つまり不動産を持っておくことで、インフレに対して、円の価値の増減に対応できるわけです。

このように不動産投資には様々なメリットがあります。

稼いでいる証券マンや医者も、不動産投資を行うワケ
サラリーマンが不動産投資を考える一番の理由は経済的な自由です。年収700万円であれば、年収1000万クラスの経済力が欲しいと望む方が多いものです。とはいえ、大きな会社にいると、昇進に時間がかかり、給料がなかなか上がらないといったお悩みをよく聞きます。

証券マンであれば年収1000万～2000万円、中には5000万円を稼いでいるような方も、不動産投資をしたいと筆者のもとに相談に来られます。あるいは、年収1000万円の勤務医や、開業医で2000万～3000万円ある方なども、社会的に見たらすでに十分な収入のある高所得者でしょう。それでも、そうした方々が不動産投資を始める傾向にあります。

その理由を聞くと、証券マンは時間と体を切り売りして、いつクビになるかわからない恐怖を抱えていることから、安定収入を望む方が多いようです。リーマンショックのときに証券マンは一気に給料が下がり、税金が払えなくなり、サラリーマンであるにも関わらず、財産の差し押さえにあってしまうケースがありました。たとえば、前年度の年収が1億円を超えていたため、次の年、会社をクビになって、3000万円の納税ができなかったケースです。

また、医者の場合は、外から見たら社会的信頼も厚く、収入も高いですが、実際の仕事は意外と肉体労働であり、スポーツ選手と同様、体を壊してしまっては、仕事を続けられないため、やはり不労所得を持っておきたいという考えに至るようです。

「実感なき日経平均3万円」　なぜ個人投資家の利益につながらないのか

　＊　＊　＊
　日経平均株価は2月に3万円の大台を突破したが、急速な相場の回復ぶりに対する市場参加者の高値警戒感や、米長期金利の動向などに左右され、2万9000円を割る場面もあるなど乱高下が続いている。だが、依然として高値圏であることに変わりはない。

　この株高は、景気回復期待はもとより、コロナ対策として各国中央銀行が金融緩和で市場に投入した資金のほか、日銀などがETF（上場投資信託）を購入して買い支える「官製相場」によるところが大きい。それゆえ、株を買えない人々はもちろん、機関投資家のように大量の資金を投じられない個人投資家のなかからは「日経平均がいくら上がっても、自分が持っている株は全然上がらない」といった声が聞こえてくる。一部の富裕層を除いた「実感なき日経平均3万円」の様相を呈している。

　なぜ「実感」できないのか。簡単に言えば、高い時に買っているからだろう。人間の心理として、株価が安い時には株を買いたくなくなり、高くなると買いたくなる。本来、株は安く買って高く売ることで儲かるものだが、どうしてもそれとは正反対の投資行動に出てしまいがちとなるため、「高値掴み、安値売り」に陥ってしまうケースが後を絶たない。身も蓋もない話をしてしまえば、人間は本来、投資行動に向いていない生き物なのである。

　ここ1年ほどの相場で言えば、昨年3月、日経平均が1万6000円台まで下がっていたところで買っていれば大きく儲かっていたに違いない。しかし、現実にはそこではなかなか手を出せず、昨年11月以降に2万4000円を超え、いよいよ3万円台に近づきそうになってきたところで買った人は少なくないはずだ。そうなると、大きな波で見れば、結局は「高値掴み」に陥るだけで、大きな儲けにはつながらなくなってしまう。

「近視眼的損失回避行動」と「双曲割引モデル」
　こうした投資行動は、行動経済学でいう「近視眼的損失回避行動」、あるいは「双曲割引モデル」というものが引き起こしていると言える。

　人間は、なかなか長期的には物事を捉えられず、目先の利益を優先してしまう。例えば子どもに「今日ならマシュマロが5個もらえるけど、明日まで待てば10個に増えるよ」と言っても、明日まで待てずに今日の5個をとってしまう。それが「近視眼的損失回避行動」だ。

「双曲割引モデル」もこれに似ていて、例えば「今1万円もらうのと、1年後に1万1000円もらうのでは、どちらがいい？」と聞かれても、ほとんどの人が今の1万円を選んでしまう。将来のお金の価値を現在の価値に換算するレート（率）を「割引率」と言うが、期間が長くなると「割引率が低くなる」と考えてしまい、そこまで待てない心理に陥るのだ。

　こうした行動は株式投資だけでなく、こんなシーンでも見られる。例えば、今は10兆円の景気対策を打つけど、その代わり将来的には12兆円の増税も避けられないと言われた場合などだ。冷静に長い目で見れば、あとで差し引き2兆円の負担増になるのに「いまだけ景気を良くしてくれればいい」と考えて政策を鵜呑みにしてしまう。ついつい目の前の誘惑に勝てない人間の“性”と言ってもいいだろう。

　本気で投資で勝とうと思ったら、そうした人間心理があると認識して、自ら“つっかえ棒”を作って踏みとどまることが大切だ。目先の動向に左右されることなく、冷静な判断をして安く買って高く売ることを心がけたい。

日銀トップの堂々記者会見で「株爆上がり」が現実化したワケ

値上がりする株を見極めるのは、とてもむずかしいことです。そしてその見極めをむずかしくしている要素のひとつに「みんなが値上がりすると考えると、本当に値上がりする」という現象があります。なぜそのようなことが起こるのか、そして、それらを踏まえたうえで少しでも有利に投資を行うには、どうしたらいいのでしょうか。経済評論家の塚崎公義氏が解説します。

美人コンテントの優勝者を当てたら、自分にもご褒美が
著名な経済学者であるケインズは、株価の動きを「美人投票のようなもの」と表現しました。しかし、この言葉の真意を理解するには、ケインズが生きていた当時の美人投票のルールを知っておく必要があります。

現代の美人投票は、審査員が「この人がいちばん美人だ」と思う候補者に投票し、最多得票者が優勝してトロフィーをもらいますが、ケインズの時代では、優勝者に投票した審査員も「審美眼が高い」として景品をもらえたのです。

そうなると審査員は、自分が美人だと思う候補ではなく、優勝しそうな候補者に投票しようと考えます。つまり「ほかの審査員が投票しそうな候補者」です。そのため、候補者を見るよりも審査員席の噂に耳を傾けるようになるわけですね。

自分はAが美人だと思っても、Bが登場したときにほかの審査員が大きな拍手をしたら、Bに投票したほうが得ですね。さらにいえば、「Cが審査員に賄賂を贈っているから、Cが勝つだろう」という噂を耳にすれば、Cに投票した方が得でしょう。

「自分も賄賂がほしかったのに。くれなかったCには投票しない!」などという意思決定は、経済合理的とはいえませんからね（笑）。

重要なのは、その噂がウソであっても関係ない、ということです。もしかすると、Cはだれにも賄賂を贈っていなかったかもしれません。それでも、審査員たちの多くが噂を信じてCに投票すれば、実際にCが勝つのです。

反対にいうと、噂がウソだと知っていても、人々が噂を信じていることを知っていた場合は、噂を信じたフリをしてCに投票する方が得だ、ということになります。

「市中にお金を回せば、株価もドルも全部上がるよ!」
（※画像はイメージです／PIXTA）

美人投票を理解するための格好の材料が、アベノミクスにおける金融緩和の効果です。

アベノミクスで黒田日銀総裁は思い切った金融緩和をしました。大量の札束を銀行に届けて、世の中にお金を出回らせようとしたのです。「世の中に大量のお金を出回らせれば、物価も株価もドルの値段も上がります」と堂々と記者会見しました。

しかし、私は元銀行員なので、知っていました。もちろん、ほかの銀行員の多くも知っていたはずです。銀行の金庫に札束を運び込んでも、銀行はそれを日銀に送り返して「準備預金」として預けてしまうということを…。なぜって、そもそも借りてくれる企業がないのですから。

銀行は金利ゼロの国債を大量に保有しています。借りてくれる会社があるなら、喜んで国債を抱えたりしないでしょう。借りてくれる会社がないから、仕方なく国債を持っているわけです。

そんなときに日銀が札束を置いて、代わりに国債を持ち帰ったとしても、札束は日銀に送り返されるに決まっています。だから、お金は世の中には出回らないのです。

したがって、「金融緩和の効果は皆無である」という理屈は正しいはずでした。しかし、そうならなかったのです。なぜなら人々は、記者会見での自信満々な黒田日銀総裁の演説を聞いて「そうか、世の中に資金が出回るから、株価とドルが値上がりするはずだ!」と考えたからです。

そこでみんな株とドルを買いました。買い注文が増えたことにより、株とドルが値上がりしました。理屈上は起きないことが起きたのです。Cが賄賂を贈っていないのに得票が増えた、というのと同じですね。これが美人投票です。

美人投票のウラ側を知っても「あえて乗っかる」
さて、筆者はどうしたでしょうか。世の中にお金が出回らないことを知ってるし、株価やドルが値上がりする理由もないから買わない…とは考えませんでした。「人々が株とドルを買っているから、自分も買おう!」と考えたのです。

おかげで、儲かりました。元手は小さかったけれども、それでも何度も飲みにいきました。「黒田総裁、ありがとう!」といいながら乾杯をしたものです（笑）。

美人投票の世界においては、「なにが真実であるか」よりも「人々がなにを考えているか」のほうが重要であることを知っていたため、飲み代を稼げたわけですね。その意味では、ケインズにも感謝です（笑）。

ちなみに、株は値上がりしましたが、野菜のカブは値上がりしませんでした。理由のひとつには「カブの値段は美人投票では動かない」ことがあげられます。

株は腐りませんし置き場にも困りませんので、大量に買う人がいますが、野菜売り場のカブを「値上がりするだろうから、来年食べる分も買っておこう」と考える人はいませんから。

もうひとつ理由があります。黒田日銀総裁は「消費者物価指数は1年で2％上がるだろう」といいました。1年間で2％しか上がらないなら、カブを買い急ぐ必要はありません。一方で、株とドルは大幅に値上がりする可能性があるので、買い急ぐ人が大勢いた、というわけですね。

以上のことから、スーパーの野菜売り場に陳列されるカブについては、美人投票で値段が動くことは稀です。もっとも、可能性は皆無ではなさそうです。たとえば人々が「超インフレがくる!」という噂を信じるようになったら、「なんでもいいから現金を現物に換えておこう」と考えるようになるからです。筆者としては、そうした事態が起こらないことを祈るばかりですが。

長期投資の場合は、噂より真実を追い求めるべき
しかしながら、「株価は美人投票だ」というのは短期投資の場合です。10年持っているつもりで株を買うのであれば、噂より真実を追い求めるべきです。「人の噂も75日」といいますからね（笑）。

会社が発表する決算資料等々を見ながら「この会社は10年後も利益を稼ぎ、配当を支払っているだろうか」を考えることが重要です。

とはいえ、「この銘柄を買おう」と決めてからは、やはり美人投票が重要になります。「いますぐ買うか、半年待ってから買うか」という選択が必要になるからです。

余談ですが、長期投資の場合、筆者は積立投資を推奨しています。時間をかけて少しずつ買うのです。美人投票の世界では株価は理屈通りには動きませんから、株価を予想するのは非常に困難です。

それならば、割り切って短期的な株価の変動を予想するのをやめて、毎月少しずつ買っていけば、高いときも安いときも買うことになるので、平均的な株価で買うことになります。そうすれば、「買ったときが運悪く株価が高い日だった」といったリスクが避けられます。

個別株の場合は最小購入単位があるので、毎月少しずつ買うということが困難な場合もあるでしょう。ただ、投資信託ならそういった問題はありませんし、また、個別株であっても銘柄によっては最小購入単位が小さい場合もあるので、ご参考まで。

弊社のNY金融筋によれば、「米FRBのmandate（使命）は『最大雇用』であり完全雇用に達するには複数年かかるとの見通しであり、それまで財政出動をベースに米経済成長率を引上げる。長期金利上昇についてFRBが抑制的なメッセージを送っていないのは足元の長期金利上昇が『悪い金利上昇』に至っていない証左」という。

米2月雇用統計のNFPL（非農業雇用者数）は前月比+37.9万人と予想（+21.0万人）を大幅に上回ると共に予想外に失業率が6.3％から6.2％へと小幅低下し、行動規制緩和でレジャー・接客業中心に就業者が増えワクチン普及や追加経済対策が年後半に一段の雇用回復を後押すと米長期金利が上昇、高PER（株価収益率）株中心にハイテク株が売られたものの労働市場改善を受けダウ平均は史上最高値を更新した。

米長期金利は雇用統計の発表直後に前日比0.06％高の1.62％と昨年2月以来の高水準を付けハイテク株など高PER銘柄の重荷となるも、その後は1.5％台半ばに低下、「CTA（商品投資顧問）の債券ポジションは債券購入縮小による市場混乱Taper Tantrum時を下回り、海外投資家の米債券売りは既に昨年がピークだった可能性」（外銀リサーチ）が高い。

30数年にわたり機関投資家の人気エコノミストのトップに君臨するエバーコアISI率いるエド・ハイマン会長が21年1-3月期GDP成長率を6.0％に下方修正する一方で、4-6月期10％成長予想に加え、従来6.0％としていた7-9月期成長率を10.0％予想へと大幅に上方修正した。つまり、米経済は4-6月期、7-9月期の2期連続2桁成長を経て21年通年で7.1％という中国など新興国を上回る「Massive Boom」（大好況）を迎えるという。

むろん、NY賢人エコノミストの誉高きエド・ハイマン会長の米21年4-6月期と7-9月期にわたる2期連続の10％2桁成長予想の源泉は、既に米国の実質GDPがコロナ危機前の97.5％まで回復したにも拘わらず名目GDPの9％分に相当、かつ米需給ギャップの3倍を上回る大規模なバイデン財政出動に他ならない。

言うまでもなく、追加対策の目玉は現金給付であり、既に議会は2回給付で1人当たり1800ドルを支給済みだが、NY連銀の調査では消費に回ったのは26％にすぎない。だが、バイデン政権が雇用回復へ巨額対策を急ぐ背景には、戦後最悪の格差拡大があり、ここで経済支援の手を緩めれば米政治と社会の分断を加速しかねない焦りがある。

ワクチン接種を急ぐ米国でも接種が行き届くのは初秋との見方が支配的で感染拡大が止まる「集団免疫」に目途がつくまで休業を強いられるサービス業などの雇用を財政で下支え、社会分断の深刻化に歯止めをかける必要がある。

異例の金融緩和による「資産効果」で富裕層は一段と潤ったが、対照的にコロナ禍で低所得層は雇用危機に直面し、労働参加を諦めた長期失業者が失業者全体の4割に及ぶ。ハーバード大学サマーズ名誉教授らの「財政出動は過大（Too Big）」との批判に対し、労働経済学の泰斗イエレン財務長官が「経済対策は大胆に（Go Big）」と所得移転バラマキに邁進するのもバイデン財政出動が極めて政治的な判断たる所以である。

結局、ジョージア州上院決戦投票を控えて最大の争点は「現金給付の規模」であり、結局、2000ドルの給付を宣言したバイデン率いる民主党が勝利し、大統領就任式を待たず1月14日に残り1400ドルの給付や失業給付上乗せを含む1.9兆ドル規模の追加経済対策を発表、景気過熱覚悟の所得移転のバラマキ公約の有言実行に及んだ。

軌を一にして年明け1月以降も米国のコロナ感染者数が増加の一途を辿り、1月下旬までにコロナ死者数が40万6000人を超え、第2次世界大戦で亡くなった米国人の数に匹敵する凄惨な事態となり、一部の都市封鎖や経済制限強化によりエンターテインメントなどサービス産業が甚大な打撃を受けた。

巨額のバイデン財政出動は、政権交代の代償であり、景気過熱に長期金利が上昇すればFRBが米国債購入を増やし金利を冷やすしか術はない。なお、21年半ばまでの米「過剰貯蓄」は2.4兆ドル（名目GDP11％相当）に達し、ワクチン普及によりコロナ禍が収束し経済「正常化」が進めば消費主導で米景気は力強く回復が見込まれる。

NY賢人エコノミストのハイマン会長は21年通年の米経済成長率を7.1％と予想、米金融大手ゴールドマンサックスは7％を予想、著名投資家ポール・チューダー・ジョーンズ氏は「Massive Boom」（大好況）と表現する。長期金利上昇に伴う株式市場からの資金流出の転換点「Tipping point」は成長率がピークを迎える7-9月と未だ当分先のようだ。

｢外国人の日本株への興味が高まっている｣
＜株価展望＞ 強気派･ゴールドマンの見方

日本の株式市場はアメリカの長期金利上昇などの影響を受けて高値から一服商状にある。今後の株式相場の見通しや外国人投資家の動向、アメリカの金利情勢を含めたリスク要因などについて、ゴールドマン・サックス証券の日本株ストラテジストを務める建部和礼氏に聞いた。
利益成長が牽引する相場へシフト
――現在の日本株に対する基本スタンスは。

日本を含めたグローバルな株式に対して強気の見方をしている。2月に日経平均株価が3万円を超えたのは、企業決算が好調で、当初われわれが春先以降に見込んでいた成長加速の織り込みが前倒しされたものだった。

3万円超えは1990年以来であり、日本株を長年見てきたわれわれにとっても感慨深いことだが、当時とは状況が異なっており、指数の水準自体を比べるのはあまり意味がない。

（PER＝株価収益率などの）バリュエーションで見て昨年後半から割高感が強まっているのは事実だが、ファンダメンタルズ（基礎的諸条件）で十分正当化しうる水準だ。何より株式相場のサイクルで考えると、この先も株価上昇が続いていく可能性が高い。

というのは、ベアマーケット（弱気相場）やリセッション（景気後退）で株価が急落した後、反発に転じてからの推移を歴史的に振り返ると、実体経済の悪化が続く中で株価は経済回復を見越して先んじて反発し、バリュエーションが拡大する形で上昇していくというのが典型的なパターンだからだ。

その次に来るのが「グロースフェーズ」（成長段階）とわれわれが呼ぶもので、実際に利益成長力が回復し始めるフェーズだ。ここでは、バリュエーションの拡大が引っ張っていた株価上昇から、EPS（1株当たり利益）の成長が牽引していく株価上昇へとシフトする。バリュエーションは少し縮小するが、牽引役が利益成長にシフトしながら株価上昇が続く。

期待先行で織り込んでいた成長が本当に実現するかで相場のボラティリティ（変動性）が高まるのも典型的。今まさにわれわれはグロースフェーズの相場へと移行する中で、高いボラティリティが見られている状況にある。大きな景気サイクルという意味でもまだ初期であり、今後は2020年ほど急激ではないが、景気と業績の拡大を反映する形で緩やかな株価上昇が続いていくと考えている。

――日本の株式市場では昨年秋以来、外国人投資家が買い越しに転じていますが、彼らの日本株に対する見方はどうですか。

間違いなく日本株に対する興味は高まっている。グローバルな景気回復局面のとくに初期段階においては、シクリカル系バリュー株（景気敏感系の割安株）が多い日本市場はアウトパフォーム（相対的に上昇）しやすく、昨年11月から外国人投資家が入ってきたのはそうした背景がある。

また、外国人投資家からは、「シクリカル性を超えて日本株がグローバルでアウトパフォームしうる何かがあるか」という質問も受けている。それに対して私は2つの点を挙げている。

外国人はなお大幅なアンダーウエート
1つは、2013年以降続くコーポレート・ガバナンス（企業統治）改革が勢いを増していること。単純なガバナンス改革だけでなく、敵対的買収を含めたM&Aの増大など日本市場は確実に変わってきている。

もう1つが菅義偉政権による改革、いわゆるスガノミクスだ。アベノミクスの3本目の矢である成長戦略は失望を招いて2015年以降の外国人売りにつながったが、スガノミクスによる生産性向上が進めば、期待値があまり高くない分、ポジティブサプライズになりうると話している。

――外国人の買い越し基調は今後も続きそうですか。

昨年11月から外国人は（現物・先物を合わせて）約4兆円買い越したが、長いスパンで見ると、2015年以来の売り越しは累計30兆円近くに及んでいる。依然として日本株に対して大幅なアンダーウエート（低い組み入れ比率）であり、見直し余地は大きい。

――アメリカの長期金利の急上昇を受けて日経平均が一時約1200円安を記録するなど、ここに来て不安定な状況となっています。

株式市場の観点でいえば、経済成長の織り込みとしてインフレや金利が上がっていくのであれば、景気がよくなっているという話であり、株式市場にはポジティブに働くことが多い。

ただし、上昇速度が穏やかであるならば、という条件付きだ。金利上昇のスピードが速すぎると株式市場はそれを消化できず急落する。最近起きたのは、そうした「スピードオーバー」だった。上昇が緩やかであれば、株式市場はそれを消化し、利益成長や景気拡大の恩恵を受けることができる。

景気回復と低インフレの併存続く
――実際のインフレ率の先行きはどう見ていますか。

当面、インフレ率が2％台に乗ることがあっても、FRBのパウエル議長が述べているように、コロナ禍の影響で昨年に低下した反動によるところが大きい。その一時的要因を除くと、アメリカの労働市場は失業率が高いなど依然たるみがあり、基調的なインフレはそれほど上がっていかないだろう。今年の年末時点でも1.8～1.9％程度と見られる。

FRBは平均インフレ目標を導入しており、2％を超えたからといってすぐに利上げはしない。利上げ開始は今のところ2024年前半だと予想している。一方、2021年のアメリカの実質GDP（国内総生産）は1.9兆ドルの追加経済対策の効果もあって前年比7％近い伸びが見込まれる。

――好調な景気回復と落ち着いたインフレが続く中で、ゴールドマンとしては今後の株価上昇余地をどう見ていますか。

アメリカのS&P500株価指数（3月8日終値は3821）で言えば、今年末に4300、来年2022年末に4600を予想している。

――予想PER（今後1年のEPSベース）ではどれくらいですか。

来年にかけ21～22倍が続くとみる。EPS成長と金利上昇による影響の引っ張り合いでほぼ同水準が続くと見ている。

――日経平均の今後の見通しは。

日経平均の水準に関しては現在見直し中なので言えないが、グローバル株と歩調を合わせる形で上昇基調が続くと見ている。経済回復の恩恵が大きいシクリカルセクターを全般に推奨している。

――今後の主なリスク要因は何ですか。

やはりアメリカの金利上昇がオーバーシュートすれば、とくにアメリカの場合、PERの高いグロース系（成長株）の比率が高いので影響が大きい。また、新型コロナの変異株が拡大したり、ワクチンの再開発が必要になったりすると、経済回復が遅れて株価にも影響が出るだろう。

日本株特有のリスクとしては、内閣支持率の状況次第で政治の不安定性が高まること。菅首相は改革のモチベーションが高いだけに、彼がいなくなった場合に改革の機運が下がることが懸念される。また、日本人のワクチンに対する信頼度は世界の中でも突出して低いと見られ、経済の回復速度が遅くなるリスクにも気をつけるべきだろう。

――FRBによるテーパリング（量的金融緩和の縮小）の影響は。

今のところテーパリング開始は今年末から来年前半にかけてと見ているが、2013年5月のテーパー・タントラム（当時FRB議長だったバーナンキ氏のテーパリング示唆による市場混乱）の反省もあり、FRBとしても市場とコミュニケーションをとりながら慎重に対応していくと見られる。