時計の針進めた第一生命Ｈの対抗案、日本のＴＯＢ市場は新たな局面に

（ブルームバーグ）： 第一生命ホールディングスは12日、企業向けの福利厚生サービスを手掛けるベネフィット・ワンに対する株式公開買い付け（ＴＯＢ）が成立したと発表した。大手金融機関による異例の対抗ＴＯＢは、競争性が低いとも指摘されてきた日本のＴＯＢ市場が新たな局面に入ったことを印象付ける案件となった。

「企業買収全体の時計の針を進めた」。企業の合併・買収（Ｍ＆Ａ）法制に詳しい学習院大学の星明男准教授は、今回のＴＯＢ成立の意義をこう語る。日本での対抗買収に関する経営者の意識面でのハードルは、買収側・被買収側の双方で下がってきているとして「今後、上場会社の買収案件では、常に対抗買収提案があり得ることを想定して計画を立てる必要がある」との認識を示す。

経済産業省の資料によると、日本ではＴＯＢがファンドや経営陣による買収（ＭＢＯ）での非公開化に使用される例が多く、欧米と比べた同意なきＴＯＢや競合的ＴＯＢの比率は低い。同省が昨年８月に公表した企業買収における行動指針では、企業価値向上と株主利益確保の双方に資する買収が活発に行われれば、業界再編の進展や資本効率の低い企業の健全な新陳代謝にも資すると促した。

数週間で対抗案まとめる

第一生命Ｈの発表資料などによると、同社はベネフィトとの資本業務提携を選択肢の一つとして考えていたが、具体的な買収検討段階にはなく、打診もしていなかった。昨年11月のエムスリーによるＴＯＢ公表によって、ベネフィトの他社との資本業務提携の意向と親会社であるパソナグループの株式売却意向を把握し、数週間で対抗案をまとめ上げた。

第一生命Ｈが注目したのは、ベネフィト株を51％保有するパソナＧがエムスリーと合意したＴＯＢ応募契約の中に「より高い価格での対抗提案があった場合には応じることができる」と書かれていた点だ。

学習院大の星准教授は、横やりと否定的に捉えられるより、より良い買収条件を提示することが「肯定的に捉えられるとの読みがあったのでは」と指摘。伝統的な大企業にとっても「対抗買収提案しやすい事案だった」との見方を示した。

対抗買収案に対するベネフィト側のコメントは第一生命Ｈにとってフェアなものだった。取締役会に加え、独立社外取締役で構成する特別委員会で精査の上「企業価値や株主共同利益の観点から慎重に検討を行った後に改めて当社の見解を公表する」と表明した。

変わる日本を象徴

ベネフィトは２月８日の取締役会で第一生命ＨによるＴＯＢに賛同し、株主への応募推奨を決議した。提案内容を協議し、ＴＯＢ価格がエムスリー案を36％上回ることを歓迎。第一生命Ｈの完全子会社として強固に連携することで成長機会が得られるとの意見をまとめた。

第一生命Ｈの財務アドバイザーを務めたＪＰモルガン証券Ｍ＆Ａグループ責任者の土居浩一郎氏は「第一生命Ｈのような業界を代表する企業が対抗ＴＯＢを決断したことで、予定調和的なディールで全てが済んでいた時代が終わるという緊張感が感じられるようになった」として「変わっていく日本を象徴する案件」と総括した。

かつて日本の企業社会では「お行儀が悪い」と眉をひそめられてきた同意なきＴＯＢ。財務アドバイザーを務める証券会社も限られるなど敬遠されてきたが、日本証券業協会の森田敏夫会長（野村ホールディングス顧問）は２月の定例会見で「企業にとって中長期的に企業価値が向上でき、株主利益に沿っているかの２点が一番重要だ」と指摘。対抗ＴＯＢであっても問題はないとの認識を示した。

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