大和証券、太陽光発電のデジタル証券を24年度中に発行へ──日本初、インフラファンドのトークン化【インタビュー】

国内の太陽光発電施設に投資できるデジタル証券の開発を進めてきた大和証券は、関連する法律が8月に施行され、検討中の課題が解決されれば、2024年度中にも同証券の発行と個人向け販売を開始する。同社デジタルアセット推進室長の斉藤貴裕氏が明らかにした。


大和証券は、同社グループの大和エナジー・インフラが保有する複数の太陽光発電施設を裏付け資産とするファンドを証券化し、小口化したその証券をブロックチェーン上で「セキュリティ・トークン（デジタル証券）」として販売する計画を進めてきた。


現在の金融商品取引法の下、金融機関が自社グループの資産を受益発行信託のスキームで証券化した際、引受主幹事を務めることはできない。しかし、「改正された業等府令が施行されれば、（大和証券は）計画を前に進めることができる」と斉藤氏は話す。


太陽光発電施設に紐づくデジタル証券の発行は、実現すれば国内では初となる。

金融界、政府、東京都が火をつけるデジタル証券ブーム

ブロックチェーンは、ビットコイン（BTC）の誕生によって世界的に広く知られるようになった基盤技術だが、欧米や日本の金融機関や事業会社はこの技術を有効活用する方法を探ってきた。日本の既存金融機関が最も積極的に進めてきたブロックチェーンの利用方法は、デジタル証券の開発だ。


2020年に金商法が改正され、デジタル証券（セキュリティ・トークン）は法律上「電子記録移転有価証券表示権利等」と定められた。証券会社などの金融商品取引業者で取り扱いができるようになり、大和証券に加えて野村証券やSBI証券、ソニー銀行、三井物産デジタルアセットマネジメントなどがこの新たな市場に参入してきた。


東京都は、事業者がデジタル証券を通じて資金を調達できる環境を整備するため、同証券を発行する都内の事業者向けの補助金まで用意した。


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大和証券によると、2023年度に国内で発行されたデジタル証券は約980億円。そのうち、不動産に紐づくもの（不動産ST）は800億円を超えた。


野村ホールディングスの子会社で、デジタル証券の発行基盤を開発するブーストリー（Boostry）は、2024年度の発行総額を1700億円と予測する。内訳は、不動産STが1200億円で、社債に紐づくデジタル証券が500億円。

インフラファンドのトークン化、個人のためのオルタナティブ投資

「不動産STは金融商品としての地位を確立しつつあるといえる。当社内のデータでは、不動産STの投資家にはリピーターが多く、商品として投資家に受け入れられている。投資家層の拡大は今後も続くだろう。それとともに、新たに証券を発行する発行体（証券を発行する企業）の数は今年度、さらに増加していくだろう」と斉藤氏。


データを見ると、国内のデジタル証券市場は不動産資産に支えられているのが現状だが、太陽光発電施設などのインフラに紐づく投資ファンドをトークン化する取り組みは、海外でも注目されている。


例えば、慢性的な電力不足の問題を抱える南アフリカ共和国では、太陽光発電施設の資産をトークン化し、個人が売買できるプラットフォームを開発するスタートアップが事業活動を活発化している。


太陽光発電STの開発を巡っては、金融商品化するまでに乗り越えるべき課題もあると、斉藤氏は話す。


太陽光発電施設は減価償却を大きく伴う「動産」が中心であるため、キャッシュフローを生み出しながら、会計上の資産価値は減少していき、最終的にゼロに近づいていく。これまでの不動産STとは異なる商品性だ。


そのため、税制面での論点に対応する必要があるほか、証券会社などの販売会社が、個人の投資リテラシーを一定レベルまで向上させる取り組みも必要となると、斉藤氏は説明する。


一方で、太陽光発電施設を対象とするインフラファンドを組成する際には、複数の中小規模の発電施設を束ねて運用することが想定されるが、「そうした管理にもブロックチェーン活用の余地があり、STとの親和性は高い」と斉藤氏は述べる。


歴史的な円安が続くなか、株式や債券などの伝統的資産に加えて、不動産などの代替資産（オルタナティブ資産）に対する個人の投資需要は強まる傾向にある。太陽光発電のようなインフラ施設に紐づく個人向けの金融商品が生まれれば、国内のデジタル証券市場の多様化が進み、個人にとっては、オルタナティブ投資の機会がさらに増加する。

デジタル証券をパブリックチェーンでつくれないか？

これまで発行されてきた国内のデジタル証券の多くは、プライベート・ブロックチェーンを基盤に開発されてきた。プライベートチェーンは、許可型（Permissioned型）チェーンとも呼ばれ、身元が明らかで、管理者に許可されたノードのみがネットワークに参加し、取引の承認を複数の限定的なノードが行う。


これに対して、パブリック・ブロックチェーンは自由参加型（Permissionless型）のブロックチェーンを指し、不特定多数のノードがブロックチェーン上の取引の検証と承認を行う。イーサリアムが代表的なパブリックチェーンだ。


大和証券は、デジタル証券の発行・取引にイーサリアムを利用する実証実験を行ってきた。より開かれた、躍動感のあるパブリックチェーンで展開するデジタル証券は魅力的だが、ボトルネックとなるのがイーサリアムの「ガス代」だと、斉藤氏は実験結果を振り返る。ガス代は、イーサリアム上で取引される際に課される手数料のことで、取引量が増えればガス代は高くなる。


斉藤氏は、「非中央集権的な環境で、個人がボーダーレスに好きなように取引できる、いわゆるWeb3の発想を、証券の世界に導入することは簡単ではない。一定の制限を設けて、証券会社は投資家を保護する必要がある」とした上で、「ただ、他のパブリックチェーンの研究・検討は継続的に進め、デジタル証券をパブリックチェーンで動かす方法を徹底的に探っていく」と話す。

日本のデジタル証券と、米国のトークン化ファンド

米国でも、既存の金融機関がブロックチェーンを活用して、新しい金融商品を生み出そうとする動きを強めてきた。日本の金融界がデジタル証券（ST）の開発にアクセルを踏んできたのに対して、米国の伝統的金融機関はパブリックチェーンを利用して、従来の投資ファンドをトークン化する取り組みを始めている。


今年初めに世界中で話題となったビットコイン現物ETF（上場投資信託）は、合計11本が組成され、米国の証券取引所に初めて上場された。この11本のETFのうちの1つを運営しているのが、世界最大の資産運用会社、ブラックロック（BlackRock）だ。


ブラックロックは3月、米国債や現金、レポ取引などに投資するファンドをイーサリアム上で完全にトークン化し、一部の個人（適格投資家）がトークンとして購入できるサービスを開始した。ファンドの正式名称は、「ブラックロック・米ドル型機関投資・デジタル流動性ファンド（BlackRock USD Institutional Digital Liquidy Fund）」で、その頭文字をとって「BUIDL」と呼ばれる。


BUIDLは、1トークン＝1ドルの価値を安定的に維持し、配当金が生じればトークンとして投資家のウォレットに支払われる仕組みだ。また、投資家は24時間365日、保有するトークンを、事前に承認された他の投資家に譲渡することが可能だ。


RWA.XYZのデータによると、BUIDLファンドには、サービス開始からおよそ1カ月で約3億7,500万ドル（約574億円）の資金が流入した。


レポ取引とは：債券などを一定の価格で売り戻し、または買い戻しする条件を付けた売買取引のことで、レポは英語の「Repurchase Agreement（買い戻し契約）」の通称。


米ドルに連動するステーブルコイン（デジタル通貨）の「USDC」を発行する米サークル社の事業運営にも関与するブラックロックは、暗号資産業界の主要企業と密に連携し、BUIDLの開発を進めた。


金融資産のトークン化とトークンの発行プラットフォームを開発するセキュリタイズ（Securitize）、暗号資産取引サービス大手のコインベース（Coinbase）、デジタル資産のインフラ関連事業を展開するファイヤーブロックス（Fireblocks）は、ブラックロックが今回手を組んだパートナー企業だ。

大和証券、ステーブルコインはどうする？

日本では、ステーブルコインに関する法律が、世界に先駆けて2023年に整備された。当然、大和証券もこの新しいデジタル通貨の活用検討を進めている。


例えば、大和証券グループ本社は3月、国内初の全額電子マネー利払いのST社債を発行した。これは債券保有者に対して利息（クーポン）を支払う際に、日本円に代わって電子マネーで支払われるものだ。


「この社債の狙いの1つは、『〇〇ペイ』と呼ばれる決済サービスやポイント、Eコマースなどの事業を複合的に行い、自社グループの「経済圏」をつくる企業が、ST社債を経済圏の活性化に用いることにある。もう1つの狙いは、将来的に、債券保有者に対してステーブルコインを使って利息を支払う仕組みを構築することにあった」と斉藤氏は述べた。


「国内でこれから登場するステーブルコインの種類は、複数存在することになるだろう。ステーブルコインにはそれぞれの特性があり、今後はその特性に応じた住み分けが進んでいくだろう」と斉藤氏は指摘する。


そもそも、ステーブルコインは、ブロックチェーンを基盤に法定通貨に連動するデジタル通貨で、テザー社と米サークル社が先行して米ドルに連動するステーブルコインを開発し、世界で普及させてきた。テザーが発行するのが「テザー（USDT）」で、サークルは「USDコイン（USDC）」。2つのステーブルコインの流通量を合算すると5月9日時点で、1,400億ドル（約21兆円）を超える。


USDTとUSDCは、イーサリアムやソラナ、アバランチなどの10を超える主要なパブリックチェーンで機能し、海外では暗号資産取引などで日常的に利用されている。また、「グローバルサウス」と呼ばれ、これからの経済成長が期待されるアフリカや南米の国々では、西側諸国が築いてきた金融システムと同等の基盤が整備されていない中、米ドル建てのステーブルコインを利用する個人の数が増えている。


日本では昨年に「電子決済手段」を扱う事業者に対する法律が改正され、ステーブルコインを発行することが可能となった。電子決済手段は法定通貨を裏付けに発行され、法定通貨での払い戻しが約束されているものと定義されており、パブリックチェーンでの発行も可能だ。


一方、プライベートチェーンで発行され、例えば、銀行口座の保有者など特定の利用者のみが使えるものは、「預金トークン」と呼ばれ、定義上は銀行預金の分類に入る。石川県の地方銀行、北國銀行が今年始めたステーブルコイン「トチカ」は、預金トークンのカテゴリーに入る。


「日本の決済システムの中核である全銀システムは、非常によくできている。この基盤を大きく変える理由があるわけではなく、仮に新たなシステムに移行するとなると膨大なコストがかかる」と斉藤氏。


「しかし、グローバルサウスなどのエマージングマーケットは、ステーブルコインなどのデジタル通貨が当たり前に流通する社会を作ろうとしている。この流れに遅れをとることなく、我々もステーブルコインに対する調査と研究、導入の準備は進めていくべきと考えている」


全銀システムとは：企業や個人の間の資金決済を担う、国内の金融機関同士のオンラインデータ通信システムで、正式名称は「全国銀行データ通信システム」。1973年に稼働・運営を開始し、2018年からは24時間365日稼働している。


斉藤氏は、慶應義塾大学大学院で数学を学んだ後、2006年に大和証券に入社。インベストメント・バンキング部門を経て、セキュリティトークンを開発する業務に携わってきた。4月1日、同氏は大和証券が新たに開設したデジタルアセット推進室室長に就任した。


｜インタビュー・文：佐藤 茂｜撮影：小此木愛里