経済音痴

>>No. 156

話が少しおかしいな・・・正解です。
話が短期国債と長期国債では全く別物になることに着眼してください。

財務省の国債管理政策の基本目標は、確実・円滑な国債発行と中長期的な調達コスト抑制の２点に置いている。

安倍政権はインフレにする事に強く使命感をいだいているみたいなので、この先政府の国債管理政策との乖離が浮上してくる予想が浮かんでくるのだが、この難問に解決策はあるのか、それともノープロブレムなのか。
今のところ悪い兆候は出てきていないみたいなのだが、何らかの悪い兆候が私的には出てくるとみているのだが、さて。

物価が上昇して金利が上昇しなかった場合、国民が持っている大量の金融資産はどんどん目減りしていきます。金利より物価の上昇率の方が高いわけですから、金融資産は持っているだけ損ということになり、現物を持つために国民の預金が大量流出する恐れがあるのです。

2月8日現在の10年物国債の流通利回りは0.75％程度です。預金金利はほぼゼロですが、消費者物価は下落していますから、超低金利であっても預金している方が得だということになります。ここで物価を2％に上昇させたのに市中金利がそれよりかなり低い状態のままだとすると、資産を現金で持つより土地や株で持つ方が得という状況が生まれ、預金の流出が止まらなくなるおそれがあるのです。

そこで銀行は、預金流出を食い止めるために、金利を上げようとします。ですから、実際には物価と金利はほぼ連動する動きとるのが自然な流れですし、そもそも、金利にはインフレを回避する保険のような働きがあるわけですから、それは当然のことなのです。

以上は経済の事をよく理解している方の言ですが、ここに日本独特の預金者事情を加味しないといけないのではないだろうか。
企業は別として、預金の多寡が多い高齢者にとって「投資」は大の苦手意識があるように思われる。こつこつ真面目に貯めるのを信条としてきた人たちが一朝一夕でその信条を変えるとは思えないが、老後資金の運用に目覚める可能性にも無きにしも非ずかもしれない。
だがリスクを嫌う高齢者にとっては銀行通帳がお金の安住の地かもしれない、よって預金者の叛旗は一部の限られた人たちにおきる限定的なものかもしれない。

資金運用に臆病な日本が産む「流動性の罠」かも。

足元の株高・円安は、日銀がより積極的な金融緩和スタンスに転じるとの期待を反映しているが、いわゆ
るリフレ政策への過大な期待は禁物と考える。
2000 年以降、日銀は自らのB/S の規模をGDP 比で約3 倍も拡大したが、それでも企業貸出は伸びてこ
なかった。今後さらに資金供給を増やせば、貸出が増えると信じる根拠は希薄である。貸出が伸びなくても、
足元では株価が上がっているからリフレ政策は正しいとの見方もあるが、市場は気まぐれであり、次はどう
反応するかわからない。そもそも、マーケットの反応を見ながら金融政策の舵取りを行うというのでは、自分
の尻尾を追う犬のようになってしまい、長い目で見れば逆に市場の不安定化要因となる。
インフレ目標策自体はあってもいいが、2％という、バブル期も実現していないインフレ率を、副作用を気
にせず実現する手段は見当たらない。リフレ派は、目標は政府が定め、手段は日銀に任せると主張するが、
日本の場合、まさにその手段がないのが問題なのであり、極めて無責任な発言に思える。また、日本のよう
に、日銀の独立性が極めて低い国では、インフレ目標が、「政治が日銀に圧力をかけるためのフレームワー
ク」に成り下がってしまう懸念が強い。市場の厚み等を考えれば、社債やETF、J-REIT 等のリスク資産の買
い増しにも限度があり、結局のところ、国債を買い増すしか有効な手段がない。これが政府の期待するとこ
ろかもしれないが、実態としてはマネタイゼーションにどんどん近づくことになる。既に、日銀の国債の保有
額は、GDP 対比でみればどの主要中銀よりも大きい。

以上の意見はリフレの実現を危惧する代表的な意見だが、マーケットの動向は海外勢の金の臭いをかぎつけたヘッジファンドが動き出したのであって、実体経済のファンダメンタル（企業業績）を加味したものではない事は確かだろう。期待値のみが先行しても、その期待が裏切られた時の反動はつらいものがあるだろう。

実質GDP値と予想値
２００８年　−３・７％
２００９年　−２・０％
２０１０年　　３・４％
２０１１年　　０・３％
２０１２年　　０・９％
２０１３年　　２・４％（予想）
２０１４年　−０・２％（予想）
あるシンクタンクの予想だが、あくまで予想の範疇で考えれば残念な結果が見えてくるのだが・・・

>>No. 166

御指摘の「約３倍も拡大」はおかしいはその通りだと思います。
残念ながら日銀の「営業毎旬報告」は２００３年以前の資料を発表していないので正確な数字が出てきませんが、
２０１２年の名目GDPが４７４・５５兆円（推計）
２０１２年１２月末の日銀B/Sが１５８・３６兆円
という事は対GDP比「３３・３％」となります。
２０００年の名目GDPが５０９・８６兆円
GDP比が３分の１ならば「１１・１％」
つじつまが合う数字は２０００年の日銀のB/Sは５６兆円近辺にならなければならない。
これはあり得ない数字です。
約２倍の間違いかもしれません？
おかしな数字でした。

高橋氏、浜田氏、野口氏、池田氏や経済アナリストが紙面をにぎわしている「リフレ政策」。
結果は２，３年後には出るでしょう。

出口戦略をどうするのかその声は聞こえてこない。

中央銀行が民間から長期国債を買い取るという行為は、金利上昇リスクを民間部門から公的部門にシフトさせることを意味する。FRBのスタッフが先月発表した今後の収益見通しでは、QE3をもし今年末まで続けて資産を膨張させると、最悪のシナリオの場合、2018年にFRBは円換算で30兆円を超える巨額の評価損を抱えることになる。
これは米国の話だが、果たして日本の出口戦略はどうなるのか。
この件に関しては一橋大の小黒一正氏がレポートを出していたが、出口も分からずに突っ走る、これも一興かも。

かって、民主党政権に政権移行しその年の年末にはリーマンショックからの立ち直りが期待されており、貿易収支も改善の兆しが見えてきていた。だが、ドバイショックが起きギリシャ問題が表面化すると金の流れが「リスクオフ」となり、欧州から日本の「円」に避難港として、どっと流れ込んできた。「円高」の勢いはとどまるとこを知らないようだった。
これに対して、政府・日銀は対応に困窮し焼け石に水の為替介入もその効果は知っての通り。
日本経済の閉塞感はマネーを出しても行き場がなく、結局利ザヤ稼ぎの国債買いに走った。

アベノミクスは「リスクオン」の風に乗り「円安・株高」という流れを作ったという事は大いに評価されるでしょう。
だが離陸が成功したからと言って安心は禁物だろう。実体経済はどうなるのか、貿易収支・経常収支はどうなるのか、給与所得に波及はあるのか・・・
だが一番の問題は「株高・低金利」を両立させる事だろう。
今のところ、更なる金融緩和が両立を促しているのだが、これが成功すれば日本経済の見通しも明るくなるかもしれない。

市場は気まぐれで、イタリア危機がユーロ危機の先駆けになるやもしれないと予測すれば、リスクオフの株安・債券高の動きとなるのだから、２，３年後の日本がどうなるのかは想像の枠に入らないのが実感だ。

経済アナリストでもなく、大口投資家でもない平平凡凡な普通人が仮に投資を始めようとするならば、「定点観測」という手法もありかなと思われる。
株価（日経平均）、１０年債価格、為替（ドル/ 円）の三要素を毎日、決まった時刻に観測してノートにつける。
また近くのガソリンスタンドの価格を週一で記録する。
月一の貿易収支・経常収支をメモる。
その他お好みの定点観測をして、四半期で見てみると何かが見えてくるでしょう。
そんな事は常識と言われればグーの音も出ませんが、自らの判断で投資するのも一興かも。

１９３２年のイギリスの新聞投書欄でケインズ＝ピグー陣営の公共事業推進論に対してハイエク＝ロビンズ陣営の反論が、なぜか今の日本に当てはまるという奇妙さに驚きを覚える。
ハイエク陣営（ロンドン大学）の反論
しかし、おそらくあの投書の著者たちと我々との違いがもっとも明らかなのは、三つ目の点、現在は国家や地方自治体がその支出を増やすべき時であるかどうかという疑問についてでありましょう。この点について、我々は月曜日の貴紙の一面記事と同意するものであります。我々は、現在時点での世界の困難の多くは、公的組織による無分別な借り入れと支出によるものであるという意見であります。我々はそういった行いが更新されるのを目撃する事を望むものではありません。最上でも、それらは将来世代の財政を抵当にいれているのであり、利子率を上昇させる傾向があります。民間産業への資本の供給の復活こそが間違いなく緊急の必要である現在の情勢では、確実かつとりわけに望ましくないプロセスであります。恐慌は、大規模な公的負債の存在が、民間負債の存在よりも再調整にとってずっと大きな障害であることをたっぷりと示しました。よって我々は、あの投書の署名者達と、今は自治体の新しい水泳場などを作るべき時である、それも単に人々がそういったものの快適さを「欲しがっている気がする」からというだけでというのには、まったく同意できません。

もし政府が景気回復を助けたいと望むのなら、行なうべき事は、その浪費という昔の癖に戻るのではなく、現時点において景気回復の始まりすら阻害している貿易や自由な資本移動（新株発行を含む）への規制を撤廃することなのです。

安倍内閣の公共支出に異を唱える現代のハイエクは・・・

貨幣の信用度とは、強力な親会社の傘下に
ある子会社の発行する社債の信用のようなもので、子会社（中央銀行）の財務だけ
で判断できない。子会社がいくら業績を上げても親会社が吸い上げると人々が判断
すれば、社債の信用度に反映しないし、反対に子会社が巨額の損失を計上しても、
親会社（政府）の支援を人々が予想すれば、そうした損失がただちに子会社の社債
の信用度下落につながるわけではない。その意味で、政府と中央銀行の財務的な関
係というのは、両者を連結して評価するのでなければ判断できないとしている。

中央銀行の資産の低下による損失は、政府の財政バランスを毀損する恐れがあるという事と、インフレを加速させる恐れがあるという事だろうと思われる。
また中央銀行の保有資産の流動性が欠ければ中央銀行の主たる業務の金融調節は困難なものになるだろう事が予測されるのだが。

ケインズとハイエクでは政府の公共投資（英国の話だが）を語っていたが、ブルックワースのルーズベルト大統領の話も興味を引く。

1933年～1934年の間において、それ以前の時期において見られた深刻なデフレーションが急激に（デフレのストップ、そしてインフレへと）反転することになり、株価は急上昇し、経済は急速に成長することになった。 Romer (1992)は、この驚異的なほど急激な経済の回復は、マネーサプライの急成長―マネーサプライの急成長は、ルーズベルトによるドル切り下げの決断と不安定の度を高めるヨーロッパからの資本流入、その他の要因によって生じたものである―と密接に関連していることを説得的なかたちで論じている。Temin and Wigmore (1990) は、急激な景気回復のキーは、一般大衆がルーズベルト大統領による一連の政策を「レジーム転換」（“regime change”）として受け止めた点にあると主張している。デフレ克服に対してほとんど関心を示さなかったそれまでの政府当局者、否、その実、将来のインフレのごく小さな可能性よりもデフレの方を好んでいたかのように見えるそれまでの政府当局者とは違って、ルーズベルト大統領は、デフレーションの終焉と経済のリフレーション実現にコミットしていることを実際の行動を通じて明確なかたちで公にしたのであった。ルーズベルト大統領にとっては、単に物価上昇を望んでいる旨を口で主張するだけという選択肢もあり得たものの、彼の先任の大統領（訳者注；フーバー大統領）であれば無謀と見なしたであろう政策を実際に採用することを通じて、ルーズベルトは一般大衆に対して経済状況は根本的に変化したのだとの強力なシグナルを送ることになったのであった。Temin-Wigmoreの仮説を受け入れるならば、ルーズベルト大統領による為替政策、金融政策の転換が伝えることになったシグナルこそが1933～34年におけるデフレ克服にあたって中心的な役割を果たしたと捉えることができるのではないかと思われるのである。

この話からすぐに思い浮かべる政治家は、そう言わずもがなでしょう。

金融政策の「レジューム転換」がいかなる結果を生み出すのか・・・結果が知りたいのだが「２年」がキーワードかもしれない。

マネーサプライ＝貨幣乗数×マネタリーベース
この式はお馴染みの式で、マネタリーベースを増やしてもマネーサプライが増えないのは貨幣乗数が低下している事にある。

それでは中央銀行は貨幣乗数に影響を与える事ができるのだろうか？
経済が回復し始めるにつれて銀行貸し出しが増加すれば、過剰準備が減少し、貨幣乗数が増加し、その結果としてマネーサプライが増加することになるだろう。そしてマネーサプライの増加はインフレ圧力を生み出すことになる。
しかしここで中央銀行が準備預金に対して支払う金利（付利）の水準を銀行が過剰準備を貸し出すことによって手にする金利（貸出金利）を少し上回る、いや、貸し出しリスクや手間を考えればもっと低くてもいい水準までに引き上げたならば、この時、銀行は過剰準備を貸し出しに回すインセンティブをもたないだろう。なぜなら過剰準備を保有しているだけでそれを貸し出しに回すよりも利益を上げる事ができるのだから。
上記の話は、インフレ抑制の話だが、逆にデフレ回避のためには如何にすべきなのか。

大幅な金融緩和の為に、日銀が国債など買わずにどんどん株式を買えば、株式市場は値上がりして万々歳となるのだが、何故そうしないのだろうか。

非常に簡単な手法と思われるのだが。

>>No. 185

旧日銀法時代には、日銀が準備金を使用しても「なお毎事業年度に生じた損失を補填するに不足する場合には、政府は、その不足額に相当する金額を補給しなければならない」と規定されていた。
平たく言えば、日銀が出した赤字は血税で穴埋めしてくださいということだ。
これが１９９８年の新日銀法で変更になった、なぜなのか。
しっかりお勉強してね。

中央銀行の財務が悪化すると何が起こるのか。日銀に言わせれば、金科玉条の物価の安定という責務が果たせなくなるリスクを抱える事になるという見解だがこの問題に関してはまたの機会に。

恒例の国債投資家懇談会が先日行われたが、今後の見通しの意見が興味を引く。

世界的な金利がやや上昇傾向にも係わらず、国内の金利は中短期ゾーンを中心に低下し、超長期においては高止まりである。金融政策と財政の綱引きという状況は急激に変わらないと思うため、このような状況は当面続くのではないか。インフレ目標2％を達成する場合の金利については、大きく上昇するのではないかという声と金融政策があるため、それほど上昇しないのではないかという声が聞かれる。新たな政策が打ち出された際には一時的にボラティリティが高まることはあっても、それほど極端な動きには繋がらないのではないか。

アべノミクスの影響により為替・株式市場は上昇しているが、債券市場は、日本銀行の政策の期待も影響して、金利は上昇せず、反対に低下傾向にある。この状況を考えると、債券市場では２年以内のインフレ率２％上昇は困難とみているのではないか。

果たして日銀の金融緩和は、インフレターゲットの達成となるのか、はたまたイールドカーブの押し下げとなるのか、当面は両者の綱引きで安定しているかもしれないがいずれ均衡は破られる可能性は高い。２年後には結果が出ているだろうがイールドカーブのスティープ化となれば嫌な展開と言えるかもしれない。とにかく専門家も定まらない見解をヘタレがどうのこうのと言っても馬の耳に念仏だろう。

>>No. 189

旧日銀法

第39条　日本銀行ハ毎事業年度ニ準備金トシテ損失填補及配当準備ノ為剰余金ノニ20分ノ１ヲ積立ツベシ

HSBCのチームが円の為替予想をチャートにして予想していたが、

１、日銀の新執行部は積極的な金融緩和政策を取るか・・・はい・いいえ

２、日銀は速やかに抜本的な緩和政策を実施するか・・・はい・いいえ

３、自民党は参院選に勝利するか・・・はい・いいえ

結果、２％のインフレ目標を達成し実質成長をもたらすか・・・はい・いいえ

この様なチャートで２０１４年末にたどりつくドル/円は７５～１２０円。
全部「はい」でたどりつく予想値は１０５円。

２年という月日は長いのか短いのか。

日銀統計 によると、預金から貸出金を引いた「預貸ギャップ」は２月の全国銀行で172兆6000億円（約１兆8000億ドル）となり過去最高だった2012年６月の174兆1000億円から0.9％しか改善していない。国内総生産（ＧＤＰ）が米国の４割なのに預貸ギャップは米の約２兆ドルに迫る金額だ。

いまだ様子見が続いているのかもしれない。アベノミクスの期待感はあるが実体経済がどのように動くのかいまだ見えてこないという事だろうか。
予想外のイベントがなければ思惑通りに景気浮揚が見えてくるかもしれないが、ドバイ危機やギリシャ危機のように国際経済の荒波をかぶれば振り出しに戻る恐れはあるかもしれない。

まさかの様子見、様子見で２年経ってしまったら、あり得ない話だ。

>>No. 181

デフレ圧力を回避する為にカギとなるのは、マネタリーベースの変化ではなく、貨幣乗数の変化にある。
マネタリーベースを増やすためにとられる通常の公開市場操作が単に準備預金（当座預金）の積み増しという結果に終わるのであればデフレ圧力を和らげる事にはつながらないだろう。
中央銀行がマネタリーベースを増やしても、新たに供給された準備預金がほぼそのまま過剰準備として保有されることで（よく投稿されていた方が使われていた「ブタ積み」）、貨幣乗数がマネタリーベースの伸びに比例するように下落すれば、マネーサプライの量はほとんど変化しない、この場合マネタリーベースの操作は、デフレ圧力の回避にはあまり有効ではない。・・・つづく
マネーサプライ＝貨幣乗数×マネタリーベース　（再確認）

Mark Thoma のペーパーより。

>>No. 194

現金預金比率が０・２、支払準備率（預金準備率）が０・２であるときの貨幣乗数はいくらか？

公務員試験に出てきそうな問題だが、貨幣乗数を理解していれば解答は出てくるでしょう。
経済の教科書を紐解くとハイパワードマネーという言葉が出てくるが、日銀ではマネタリーベースと、またマネーサプライはマネーストックと呼称している。少しややっこしいが同義語である事を理解していれば問題ない。
本題の回答は？
日銀流に書けば、マネーストック＝貨幣乗数×マネタリーベース（貨幣乗数とはハイパワードマネー１単位の増加がマネーサプライを何単位増加させるかの変数である）。
という事はマネーストック、マネタリーベースの定義が分かれば答えは出てきそうだ。
マネーストック＝現金＋預金
マネタリーベース＝現金＋預金準備金
そして、
現金＝現金預金比率×預金
預金準備金＝預金準備率×預金
もう解答は手に入れたも同然だ。
貨幣乗数＝マネーストック÷マネタリーベースだから
（現金＋預金）÷（現金＋預金準備金）が貨幣乗数。
うーんと唸る私みたいなヘタレはあと一歩。
（現金預金比率×預金＋預金）÷（現金預金比率×預金＋預金準備率×預金）これを共通項の預金で割れば（現金預金比率＋１）÷（現金預金比率×預金準備率）が貨幣乗数。
数式に数字を当てはめれば（０・２＋１）÷（０・２＋０・２）＝３
出来たー・・・・